Auteur/autrice : Vincent Barret

Le yuan chinois atteint son plus bas niveau depuis 2 ans face au dollar américain

Auteur de l’article Par Vincent Barret
Date de l’article 12 janvier 2025
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L’affaiblissement du yuan au-delà du niveau que la Chine défendait tout au long du mois de décembre a ramené le taux de référence quotidien de la monnaie gérée au centre des préoccupations pour évaluer l’appétit de Pékin pour le soutenir.

Les cambistes (traders FX) attendent de voir si la Banque populaire de Chine fixera le taux de change à un niveau inférieur à 7,2 pour un dollar, une ligne étroitement surveillée, autour de laquelle le yuan est autorisé à évoluer dans une fourchette de 2 %. La Banque Populaire de Chine (PBOC) a maintenu son soutien vendredi 3 janvier 2025, mais le yuan onshore a franchi le cap psychologique de 7,3 pour un dollar pour la première fois depuis fin 2023, dans un contexte d’inquiétudes concernant les difficultés économiques de la Chine et l’élargissement de la décote du rendement des obligations par rapport aux États-Unis.

Signe d’une conjoncture économique pessimiste et de pressions déflationnistes profondément ancrées, les rendements des obligations à court terme, dont l’échéance est de 7 ans ou moins, se négocient en dessous du taux directeur, le taux de repo inversé à 7 jours. Les rendements à long terme sont à des niveaux historiquement bas.

« Alors que les responsables chinois ont promis de nouvelles mesures de relance, signalant un plus grand assouplissement monétaire et budgétaire, les investisseurs attendent des signes concrets de réponse de la demande », a déclaré Fred Neumann, économiste en chef pour l’Asie chez HSBC.

« Après de nombreux soubresauts au cours de l’année écoulée, des preuves plus solides sont nécessaires pour montrer que l’économie chinoise réagit aux mesures de stabilisation », a déclaré M. Neumann.

Un test clé pour la confiance des consommateurs sera les célébrations imminentes du Nouvel An lunaire, qui commencent le 29 janvier, a-t-il déclaré.

En plus d’une économie morose, le yuan est également mis sous pression par une possible augmentation des droits de douane américains sur les exportations chinoises et par des signes de fuite de capitaux. Le pays a déjà subi en novembre la plus grande fuite de capitaux jamais enregistrée sur ses marchés financiers.

En effet, l’indice de référence CSI 300 de la Chine continentale a reculé de 4,1 % au cours des trois premiers jours de bourse de l’année, marquant le pire début d’année 2025 parmi les principaux indices asiatiques.

Les actions à petite capitalisation du CSI 2000 ont chuté de 6,6% depuis le début de l’année. L’indice Hang Seng de Hong Kong est en baisse de 1,2% depuis le début de l’année.

Le yuan a également souffert de la détermination de la Réserve fédérale américaine à maintenir les taux d’intérêts élevés plus longtemps pour enrayer l’inflation, ce qui a alimenté une forte hausse du dollar américain.

L’écart important entre les coûts d’emprunt américains et chinois a contribué à l’effondrement des investissements directs étrangers en Chine. En avril 2024, les sorties de capitaux ont atteint leur plus haut niveau depuis 2016, les banques ayant vendu davantage de devises étrangères à leurs clients.

De fait, la décote du rendement de la Chine par rapport aux États-Unis a atteint un nouveau record, aggravant le défi pour une banque centrale qui lutte déjà contre la gravité pour soutenir le yuan.

La combinaison d’une hausse incessante des obligations d’État chinoises et d’une liquidation des obligations américaines a entraîné un écart sans précédent de 300 points de base entre les rendements souverains des deux pays. Cela devrait accentuer encore la pression sur le yuan en augmentant le risque de fuites de capitaux, au moment même où la monnaie glissait vers un plus bas historique dans les échanges offshore cette semaine.

Cette évolution est un autre signe que les dirigeants politiques pourraient être contraints de laisser le yuan s’affaiblir s’ils souhaitent soutenir l’économie fragile en assouplissant la politique monétaire. Illustrant le dilemme, la Banque populaire de Chine a maintenu son soutien au marché des changes cette semaine juste après avoir laissé le yuan glisser au-delà d’un niveau clé vendredi.

L’élargissement de l’écart de taux sera un facteur qui continuera de pousser le dollar par rapport au yuan à la hausse. Le rendement des obligations chinoises à 10 ans a clôturé lundi sous 1,6% pour la première fois de l’histoire, selon les données officielles. Cela a contribué à élargir sa décote par rapport à la dette américaine de même échéance à 303 points de base.

En plus de cela, la campagne ambitieuse menée par la Chine pour relancer son marché boursier en déclin a fait du yuan une victime involontaire, avec des versements de dividendes record entraînant des sorties de capitaux.

Les dividendes intérimaires versés par les entreprises chinoises cotées à Hong Kong devraient atteindre 12,9 milliards de dollars entre janvier et mars 2025, un niveau record pour un premier trimestre, selon les données compilées par Bloomberg. Cela intervient alors que les niveaux du quatrième trimestre ont déjà dépassé 16,2 milliards de dollars, le plus haut niveau jamais enregistré pour la période et une hausse de 47 % par rapport à l’année dernière.

La manne des dividendes accroît la pression sur le yuan chinois, déjà alourdi par la remontée du dollar et la perspective d’une aggravation des tensions entre les États-Unis et la Chine. Les entreprises versent principalement des dividendes en dollars de Hong Kong, mais réalisent la majorité de leurs revenus en yuan, ce qui nécessite une conversion.

Les entreprises chinoises ont augmenté leurs versements en espèces aux investisseurs depuis que les autorités ont dévoilé en avril un pan de réforme du marché des capitaux qui n’a lieu qu’une fois par décennie. Ce plan comprend notamment l’encouragement de la distribution de dividendes, une meilleure qualité des cotations et des améliorations de la gouvernance d’entreprise.

Ce projet a déclenché une reprise des entreprises publiques, dont beaucoup sont doublement cotées à Hong Kong et sont parmi les plus réceptives à l’appel de Pékin à améliorer la rémunération des actionnaires.

De fait, les régulateurs ont depuis souligné l’importance pour les entreprises d’augmenter leurs distributions de liquidités, avec une fréquence et une visibilité accrues, comme élément clé pour augmenter le rendement des actionnaires. Ces encouragements pourraient se transformer en opportunité pour ceux qui s’attendent à de nouveaux gains pour le marché boursier, même si cela se transforme en une arme à double tranchant pour le yuan.

En effet, il faut savoir que la PBOC joue un rôle central dans la gestion et le contrôle du yuan chinois (CNY), la devise nationale. Contrairement aux monnaies flottantes comme le dollar américain ou l’euro, le yuan est soumis à un régime de change géré (ou flottement administré). Cela signifie que la valeur du yuan est partiellement déterminée par le marché, mais fortement influencée par des interventions régulières de la PBOC.

Le yuan n’est pas totalement flottant, mais il évolue dans une bande de fluctuation quotidienne autour d’un taux pivot fixé par la PBOC. Chaque jour, la PBOC annonce un taux de référence (fixing) contre le dollar américain, autour duquel le yuan peut fluctuer dans une fourchette de ±2 %.

Voici un exemple de la fourchette de fluctuation de février 2023 à février 2024 :

Ainsi, la PBOC peut acheter ou vendre des devises étrangères pour influencer la valeur du yuan. En achetant des dollars américains (ou d’autres devises étrangères), la PBOC affaiblit le yuan. À l’inverse, en vendant des dollars et en achetant du yuan, elle renforce la monnaie nationale.

D’ailleurs, la Chine dispose de réserves de change massives (plus de 3 000 milliards de dollars), utilisées pour stabiliser le yuan en période de volatilité. Ces réserves jouent un rôle de tampon en cas de choc externe ou de forte pression dépréciative sur le yuan.

Le taux de change est l’outil privilégié de Pékin pour orienter les attentes concernant le yuan. Il est supérieur à 7,2 depuis les élections américaines, sous la pression d’un dollar en hausse et des analystes qui prévoient de plus en plus que la banque centrale pourrait céder.

Permettre un dépassement du taux de change risque d’envoyer aux traders le signal que la PBOC est à l’aise avec une nouvelle faiblesse du yuan, tandis que le maintien de ce niveau suggère qu’elle pourrait se lancer dans une lutte avec la stabilité monétaire comme objectif.

Toutefois, la PBOC a annoncé vendredi qu’elle renforcerait la gestion des transactions de devises et réprimerait les comportements qui perturbent le marché. La banque centrale cherchera également à empêcher la constitution de paris unilatéraux et tout dépassement du taux de change, a-t-elle déclaré dans un communiqué publié à l’issue de sa réunion de politique monétaire.

La banque centrale a fixé mercredi 8 janvier un taux de référence quotidien plus élevé que les estimations des analystes, de 7,1887 RMB pour un dollar, quasiment inchangé par rapport à celui de mardi (7,1879 RMB). Mais la pression sur le taux de change s’est accentuée après que les bonnes données économiques américaines ont fait grimper le dollar mardi, alors que la monnaie s’approche d’un plus bas historique à l’étranger cette semaine.

Les banques publiques ont continué de réduire leurs prêts en yuans à Hong Kong, ce qui rend plus coûteux pour les investisseurs de constituer des positions courtes, ont déclaré des traders.

Son journal, le Financial News, a déclaré que la banque centrale « se prémunirait résolument contre le risque d’une surévaluation du taux de change et maintiendrait la stabilité fondamentale » du renminbi.

En outre, un journal soutenu par la PBOC a déclaré que la communication de la banque centrale avait montré une détermination plus claire à stabiliser la monnaie. Pékin prévoit de vendre davantage de billets vert à Hong Kong, a déclaré le média local Yicai, une mesure qui pourrait absorber les liquidités et stimuler le yuan.

Ces mesures suggèrent que la Chine n’est pas encore prête à abandonner son contrôle sur la monnaie, malgré la pression exercée par la hausse des taux longs américains, les menaces de droits de douane et la morosité de l’économie locale. Pékin craint des sorties de capitaux désordonnées qui pourraient entraîner une vente paniquée des actifs libellés en yuans et faire dérailler une reprise déjà morose.

« Les autorités ne veulent manifestement pas que la spéculation unilatérale prenne de l’ampleur à ce stade », a déclaré Fiona Lim, stratégiste senior chez Malayan Banking Bhd. à Singapour. Mais « je ne serais pas surprise si la Banque populaire de Chine renonçait un peu plus à ses mesures si les menaces de droits de douane se concrétisaient et pouvaient nuire à la croissance ».

Cependant, les fondamentaux économiques de la Chine laissent entrevoir une nouvelle dépréciation. Le sentiment de risque est si faible que l’indice boursier de référence vient de clôturer à son plus bas niveau depuis septembre et les rendements souverains ont atteint de nouveaux plus bas historiques.

En novembre, le pays avait déjà connu la plus grande fuite des capitaux jamais enregistrée sur ses marchés financiers.

Adopter une stratégie de change rigide en traçant une ligne rouge est controversé, car une stabilité artificielle du marché peut conduire à des explosions de volatilité à l’avenir. En août 2015, la décision surprise de la PBOC de laisser le yuan s’affaiblir après l’avoir maintenu à 6,2 pendant des mois a conduit à des sorties massives de capitaux et à une vente panique des actifs chinois.

Qui plus est, la dévaluation monétaire fonctionne de la même manière que les droits de douane à l’importation.

Elle rend les exportations plus compétitives, mais au détriment de la demande intérieure. Si la Chine devait déprécier le RMB par rapport à toutes les monnaies (et pas seulement par rapport à l’USD), cette mesure ne serait expansionniste que si le reste du monde était capable et désireux d’absorber une augmentation significative de l’excédent commercial de la Chine.

Dans le cas contraire, la dépréciation de la monnaie réduirait en fait la demande totale de production chinoise en réduisant la demande intérieure sans augmentation proportionnelle de l’excédent commercial.

D’ailleurs, une tendance mondiale qui est très importante à suivre concernant le commerce mondial : l’excédent du commerce mondial des marchandises est de plus en plus un excédent chinois.

En effet, la compétitivité du yuan est l’une des raisons des forts excédents commerciaux et de la balance courante de la Chine, ainsi que d’autres facteurs, notamment les taux d’épargne extraordinairement élevés du pays. Le Fonds monétaire international estime que l’excédent de la balance courante de la Chine en 2024 s’élèvera à environ 1,5 % du produit intérieur brut et son excédent commercial à environ 3,5 %.

Les analystes ont fait remarquer de manière convaincante que ces estimations sont sous-estimées et que les excédents pourraient être supérieurs d’un point de pourcentage. Une statistique surprenante est que l’excédent commercial du secteur manufacturier de la Chine dépasse 10 % du PIB.

La demande extérieure est un soutien important à la croissance du PIB chinois dans un contexte de faiblesse de l’économie nationale.

Malgré les importants excédents commerciaux et courants de la Chine, le renminbi a été faible face au dollar cette année en raison d’importantes sorties de capitaux, reflétant le manque de confiance dans l’économie chinoise et sa gestion.

Le taux de change du renminbi par rapport au dollar est fortement influencé par l’évolution de la situation économique entre les États-Unis et la Chine, ainsi que par les différentiels de taux d’intérêt.

Contrairement à la situation de la Chine, la surperformance continue des États-Unis pourrait freiner la baisse des taux américains et favoriser des différentiels de taux d’intérêt plus importants que prévu par rapport à la Chine et à la Banque centrale européenne. Dans l’ensemble, le dollar pourrait rester globalement ferme à court terme.

La Chine représente aujourd’hui environ 80 % de l’excédent de marchandises des grandes économies d’Asie de l’Est, et ce parce que l’excédent de la Chine est en hausse, et non parce que les autres excédents ont disparu.

L’excédent de la Chine éclipse désormais celui de l’Europe, et le Japon accuse un déficit dans le commerce des marchandises (l’excédent de sa balance courante provient des revenus des investissements). L’excédent de l’Europe disparaît également presque complètement si l’on déduit le transfert des bénéfices du commerce pharmaceutique.

Par ailleurs, lorsqu’un pays a une faible demande intérieure et qu’il compte sur les excédents commerciaux pour écouler sa production intérieure, les politiques qui améliorent la compétitivité au détriment de la demande intérieure ne peuvent « fonctionner » que s’il n’y a pas de représailles, de sorte que l’excédent commercial augmente plus que la demande intérieure ne se contracte.

Mais si le reste du monde ne veut pas ou ne peut pas absorber une plus grande partie des excédents commerciaux de ce pays, les droits de douane auront probablement un effet de contraction parce qu’un excédent commercial croissant ne peut pas compenser la contraction supplémentaire de la demande intérieure.

Le yuan chinois devrait baisser à 7,40 pour un dollar dans trois mois avant de retomber à 7,50 dans six à douze mois, ont écrit lundi 6 janvier les stratèges de Goldman Sachs Group. Dans une note, BNP Paribas prévoit que le yuan tombera à 7,45 d’ici la fin de l’année, tandis que Nomura a prévu en décembre que la devise pourrait tomber à 7,6 pour un dollar dans les échanges internationaux d’ici mai.

Néanmoins, outre la fixation du taux de change, la PBOC dispose également d’autres outils, notamment le rattrapage des liquidités en yuans dans les transactions offshore et l’intervention directe sur le marché des changes.

Dans l’ensemble, la faible performance du renminbi face au dollar est un baromètre de la faiblesse de l’économie chinoise. Elle peut aussi poser un dilemme. Les autorités se méfient des pressions protectionnistes contre la Chine et ne souhaitent pas voir le renminbi baisser à nouveau face au dollar de peur de déclencher des sorties de capitaux.

Mais elles ne souhaitent pas non plus voir l’avantage concurrentiel considérable du renminbi s’éroder de manière significative, sachant que la demande extérieure est l’un des soutiens de la croissance anémique de l’économie et peut aider la Chine à atteindre l’objectif de croissance de 5 % pour cette année.

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L’Union Européenne va t-elle surprendre les marchés cette année ?

Auteur de l’article Par Vincent Barret
Date de l’article 7 janvier 2025
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Alors que nous entrons dans la nouvelle année, il est difficile d’être optimiste pour la zone euro du point de vue des investisseurs. La politique de celle-ci devient de plus en plus fragmentée et polarisée.

L’Allemagne pourrait se retrouver sans gouvernement stable au moins jusqu’aux élections de fin février, et la France pourrait devoir attendre 2027, date à laquelle le mandat du président Emmanuel Macron prendra fin.

La croissance est au point mort et le chômage devrait augmenter. L’économie est freinée par une réglementation trop lourde, des prix énergétiques élevés depuis la guerre en Ukraine en 2022, une démographie faible, une concurrence croissante dans le secteur manufacturier et l’incapacité à suivre le rythme des avancées technologiques chinoises et américaines.

Une grande partie du continent est aux prises avec un endettement excessif, alors même que les gouvernements sont sous pression pour augmenter considérablement les dépenses de défense.

Les prévisions du consensus tablent sur une croissance de seulement 1,1 % l’an prochain. Certains sont encore plus pessimistes : Bank of America table sur une croissance de seulement 0,9 % en 2025. Même si l’on part du principe que Donald Trump n’impose que des droits de douane modestes à l’Europe à son retour à la Maison Blanche, les risques pour la croissance sont largement orientés à la baisse, selon la dernière enquête de la Banque centrale européenne auprès d’économistes indépendants.

En outre, selon l’OCDE, la zone euro, elle, est à la peine. Sa croissance n’atteindra que 1,3 % en 2025 et 1,5 % en 2026 après 0,8 % cette année. En crise politique, la France et l’Allemagne enregistreront respectivement une hausse de leur PIB de 0,9 % et 0,7 % en 2025. L’OCDE a sérieusement revu à la baisse (-0,3 point par rapport à septembre) son pronostic.

Pour la France, « les efforts d’assainissement budgétaire qui seront déployés en 2025 et 2026 pèseront sur la croissance et neutraliseront en partie l’effet positif de l’assouplissement de la politique monétaire sur l’investissement résidentiel et celui des entreprises », avance l’Organisation. Côté Allemagne, « l’investissement privé se redressera progressivement, soutenu par l’épargne des entreprises et la baisse des taux d’intérêt, mais l’incertitude liée à l’action publique continuera de peser sur la confiance des investisseurs », commente l’institution.

En revanche, on anticipe une résilience continue de la croissance dans le Sud de l’Europe. La performance économique de l’Espagne, du Portugal et de la Grèce a été remarquable cette année, soutenue par une croissance robuste des services (qui représentent une plus grande part de l’activité globale qu’au Nord), une immigration élevée (soutenant une forte croissance de l’emploi) et un soutien à l’investissement via le Fonds de Relance Européen.

Bien que les analystes s’attendent à un ralentissement de la croissance dans le Sud l’année prochaine, ces pays devraient mieux résister aux tensions commerciales et aux pressions concurrentielles de la Chine qu’au Nord.

Malgré ces difficultés, les données sur l’activité économique de la zone euro indiquent une croissance modeste mais positive. Les revenus réels (corrigés de l’inflation) devraient augmenter et l’épargne est élevée, deux éléments qui devraient soutenir les dépenses des ménages.

Ainsi, c’est la consommation des ménages qui devrait tirer cette modeste croissance, avec des augmentations de salaires qui permettent aux Européens de retrouver du pouvoir d’achat après la bouffée inflationniste provoquée par la crise énergétique.

De fait, la croissance des salaires négociés dans la zone euro a bondi à 5,42 % au troisième trimestre 2024, soit la plus forte hausse depuis le premier trimestre 1993, contre 3,54 % au deuxième trimestre, alors que l’inflation est tombée à 2,2% en novembre 2024, donc les salaires réels restent élevés.

Cette croissance des salaires est soutenue par la faiblesse du taux de chômage, en effet, en octobre, le taux de chômage de l’Union a touché un nouveau plus bas historique, à 6,3% de la population active, et devrait rester à ce niveau en 2025 et 2026 selon la Commission Européenne.

Par conséquent, selon les analystes, la consommation privée resterait le principal moteur de la croissance du PIB, soutenue par la forte progression de la rémunération du travail, elle-même alimentée par la hausse des salaires et le ralentissement de l’inflation. La progression de la consommation privée s’est probablement fortement accélérée au troisième trimestre 2024, en dépit du taux élevé d’épargne des ménages.

La croissance annuelle des dépenses des ménages devrait passer d’environ 0,8-0,9 % en 2023-2024 à 1,3 % en 2025-2026, avant de retomber légèrement en 2027 et revenir à la moyenne d’avant la pandémie de 1,2 %, selon la Banque Centrale Européenne.

La reprise de la consommation privée s’explique par une normalisation progressive du taux d’épargne des ménages et une hausse du revenu réel disponible, principalement en raison de la croissance toujours soutenue des salaires et de la forte progression des revenus hors travail (en particulier, les revenus du travail indépendant et des actifs financiers).

Même si la hausse du revenu réel devrait être modérée en 2025-2027, du fait de la dissipation des effets liés au rattrapage des salaires réels, la consommation privée devrait également bénéficier d’une légère baisse du taux d’épargne liée à la normalisation progressive du comportement de consommation.

Le taux d’épargne des ménages devrait rester élevé, reflétant des taux d’intérêt toujours hauts, quoiqu’en baisse, et des critères d’octroi toujours restrictifs, et diminuer progressivement sur l’horizon de projection, mais à un rythme plus lent qu’anticipé dans les projections de septembre 2024 de la BCE.

Un redressement de la confiance des consommateurs ainsi qu’un lissage de la consommation, c’est-à-dire une réaction différée des dépenses des ménages à l’augmentation du pouvoir d’achat, devraient également contribuer à la diminution progressive de l’épargne.

Bien que la hausse du taux d’épargne des ménages au premier semestre soit difficile à expliquer, on s’attend à une baisse progressive du taux d’épargne l’année prochaine, à mesure que les taux des dépôts diminuent et que le comportement d’épargne se normalise.

Par rapport aux projections de septembre 2024, la croissance de la consommation privée a été révisée à la hausse de 0,1 point de pourcentage pour 2024, traduisant une dynamique légèrement plus forte dans le contexte d’une croissance plus soutenue des revenus du travail, mais a été révisée à la baisse pour 2025 et 2026, de 0,1 et 0,2 point de pourcentage respectivement, reflétant largement une progression du taux d’épargne liée à la normalisation plus lente attendue du comportement de dépense des ménages.

Celle-ci a été révisée à la baisse aussi car la croissance lente du PIB devrait se traduire par un ralentissement du marché de l’emploi l’année prochaine. Le taux de chômage, qui s’élevait à 6,3 % en septembre, devrait augmenter l’année prochaine et atteindre 6,7 % début 2026 selon Goldman Sachs. Ainsi, cela engendrera un ralentissement de la croissance des salaires.

Qui plus est, l’incidence du resserrement antérieur de la politique monétaire sur la croissance devrait s’estomper sur l’horizon de projection, notamment grâce à la baisse continue des taux directeurs.Les effets des mesures de politique monétaire prises entre décembre 2021 et septembre 2023 continuent de se transmettre à l’économie réelle.

L’essentiel de ces effets modérateurs sur la croissance devrait cependant déjà s’être matérialisé. Après les abaissements des taux d’intérêt directeurs réalisés depuis juin 2024, et sur la base des anticipations des marchés relatives à la trajectoire future des taux d’intérêt à la date d’arrêté des projections, l’incidence négative du resserrement antérieur de la politique monétaire sur la croissance économique devrait s’amenuiser en 2025.

Bien que l’ampleur et l’évolution dans le temps de cette incidence négative restent très incertaines, celle-ci devrait s’être effacée d’ici à 2026, selon la Banque Centrale Européenne.

Par ailleurs, l’inflation est en baisse depuis l’été, et l’inflation globale et l’inflation sous-jacente devraient revenir à un taux durable de 2 % d’ici la fin de l’année prochaine, à mesure que l’inflation des services ralentit.

Les perspectives d’inflation restent toutefois particulièrement incertaines. Une dépréciation de l’euro pourrait indiquer des pressions inflationnistes plus fortes que prévu.

De plus, les mesures de rétorsion que prendraient les Européens en cas de hausse des droits de douane américains se traduiraient également par un peu plus d’inflation en zone euro. Cela viendrait aussi compliquer le travail de la BCE. Si on imagine une hausse de 10% des droits de douane européens sur les importations en provenance des Etats-Unis (2,2% du PIB), l’impact sur l’inflation de la zone euro pourrait être haussier d’environ 0,3% selon les analystes.

D’un autre côté, l’inflation pourrait être plus modérée dans un contexte de ralentissement du marché du travail et en cas de droits de douane américains plus élevés que prévu sur la Chine, ce qui pourrait inciter la Chine à vendre ses excédents de biens à prix réduits en Europe.

La croissance économique lente et la baisse de l’inflation vont probablement pousser la Banque centrale européenne à réduire ses taux d’intérêt. Selon les analystes, le taux neutre de la BCE se situe entre 1,5%-2%, et il pourrait être atteint dès l’automne de cette année.

Néanmoins, les nouvelles données disponibles suggèrent un léger ralentissement de la croissance du PIB de la zone euro à court terme, dans un contexte de forte incertitude.

Les indicateurs tirés d’enquêtes relatifs à l’activité, tels que l’indice des directeurs d’achat et les indicateurs de confiance des chefs d’entreprise et des consommateurs de la Commission européenne, demeurent faibles.

La plupart d’entre eux se sont encore repliés en novembre. Les données font état de différences persistantes entre les secteurs, avec un secteur manufacturier toujours très fragile (l’indice des directeurs d’achat relatif à l’activité dans ce secteur est ressorti à 45,1 en décembre). Il s’agit de la plus forte baisse de l’activité manufacturière en trois mois, prolongeant la séquence de contraction en cours depuis deux ans.

Les nouvelles commandes ont continué de baisser à un rythme soutenu, poussant les usines à réduire leur production au plus haut depuis la période correspondante de l’année précédente. La baisse de la production a eu lieu malgré une nouvelle diminution des arriérés de travail.

Par conséquent, la baisse de la demande de capacité a poussé les fabricants à réduire leurs effectifs, en particulier en Allemagne et en France, tandis que le bloc a enregistré une baisse agressive des achats.

Sur le front des prix, les charges liées aux coûts de production ont baissé pour le quatrième mois consécutif. Pour l’avenir, la confiance des fabricants quant à l’activité future reste modérée, bien qu’elle se soit améliorée par rapport au mois dernier.

Le secteur manufacturier est plombé par les coûts énergétiques. De fait, les prix de l’énergie ont chuté de manière significative par rapport à leur pic, mais les prix du gaz européen restent nettement supérieurs aux niveaux d’avant 2022 et sensiblement plus élevés qu’aux États-Unis.

Parallèlement, la Chine est devenue un concurrent majeur pour la production de biens européens, gagnant significativement des parts de marché dans les industries ayant subi des augmentations de coûts.

En revanche, l’activité dans les services a de nouveau rebondi en décembre, me HCOB Eurozone Services PMI a augmenté à 51,4 en décembre 2024, contre 49,5 en novembre, alors que les analystes s’attendaient à ce qu’il reste stable à 49,5, selon des estimations préliminaires. Les dernières données indiquent une nouvelle expansion de l’activité dans le secteur des services après une première contraction en dix mois en novembre. Les nouvelles commandes ont continué à diminuer à un rythme soutenu, bien qu’inférieur à celui du mois précédent.

Dans le même temps, le taux de croissance de l’emploi a presque stagné. Sur le front des prix, les charges d’entrée et de sortie ont connu une augmentation brutale et accélérée. Enfin, l’optimisme concernant les perspectives de production à 12 mois s’est renforcé.

Ainsi, dans l’ensemble, l’activité économique devrait progresser de 0,2 % au quatrième trimestre 2024, soit un rythme plus lent qu’au troisième trimestre, en raison du dénouement des facteurs ponctuels qui ont soutenu la croissance pendant l’été (tels que les Jeux olympiques de Paris), de la faiblesse de la confiance, du niveau élevé des incertitudes et des tensions géopolitiques.

Ensuite, nous avons également le retour de Trump le 20 janvier à la Maison Blanche et qui pourrait enclencher une nouvelle guerre commerciale avec l’Union Européenne. Dans le scénario, où ces tarifs sont effectifs, cela risque de peser significativement sur la croissance de la zone euro.

Bien que l’ampleur de ces tarifs reste très incertaine, une grande partie de l’impact négatif sur la croissance proviendra d’une incertitude accrue en matière de politique commerciale, plutôt que des hausses tarifaires elles-mêmes. Les indicateurs d’incertitude en matière de politique commerciale sont déjà en hausse.

L’incertitude liée à la politique commerciale US a commencé à monter, mais elle reste très contenue, si on la compare à la période de 2018-2019. Rappelons que les exportations européennes vers les Etats-Unis représentent 3,1% du PIB de la zone euro.

L’effet direct d’une hausse de 10% des droits de douane serait de l’ordre d’environ 0,1/0,2 pt de PIB selon les analystes. En termes de croissance économique, les pays européens les plus touchés seraient ceux dont les exportations vers les US en % du PIB sont les plus élevées (Suisse, Allemagne, Pays-Bas, Suède). La France et l’Espagne seraient quant à elles peu touchées par des droits de douane uniformes.

Ensuite, il faut tenir compte des facteurs négatifs indirects en termes de croissance : la hausse des taux longs, la baisse de l’euro et les mesures de rétorsion prises par les Européens à l’égard des Américains.

Trump a mentionné une hausse généralisée de 10 % des droits de douane sur l’ensemble des importations américaines (incluant donc l’Europe). Il est toutefois probable que ces droits de douane soient négociés secteur par secteur, voire pays par pays, et que leur mise en place soit progressive.

En Europe, on peut imaginer un certain nombre de concessions politiques qui pourraient permettre de réduire ce taux de 10% (coopération contre la Chine, plus grande ouverture aux exportations américaines dans la défense et l’énergie).

De surcroît, la hausse encore plus forte du protectionnisme US à l’égard de la Chine (avec des droits de douane qui pourraient atteindre 60%) signifie que la politique mercantiliste de la Chine va désormais davantage cibler le marché domestique européen pour compenser les pertes subies sur le marché américain. Cela d’autant que les barrières à l’entrée sur le marché européen sont relativement faibles.

Par la suite, nous avons également la poursuite de la consolidation budgétaire en 2025, qui pourrait avoir un impact négatif sur la croissance de 0,5 point de pourcentage selon les analystes. En Allemagne, le frein constitutionnel à l’endettement continuera de restreindre la marge budgétaire, mais cela pourrait changer avec les nouvelles élections législatives au mois de février. En effet, les sondages actuels placent l’Union chrétienne-démocrate (CDU/CSU) en tête, laissant entrevoir une “grande coalition” (avec les sociaux-démocrates, SPD) comme scénario le plus probable, suivie d’une coalition “noire-verte” (avec les Verts).

Un accord sur le budget 2025 semble désormais improbable, ce qui pourrait entraîner une légère contraction budgétaire au premier semestre 2025, mais le nouveau gouvernement pourrait alors adopter un budget supplémentaire pour soutenir l’économie au second semestre.

Bien qu’un changement de gouvernement ouvre la voie à une politique budgétaire plus expansionniste, compte tenu de la marge budgétaire allemande, on s’attend à ce que les conservateurs n’approuvent que des mesures budgétaires limitées supplémentaires.

Ensuite, la France prévoit une importante correction budgétaire avec un objectif de déficit public à 5% en 2025 ; l’Italie a promis une consolidation budgétaire plus rapide que prévu, plaçant le ratio dette/PIB sur une trajectoire décroissante à partir de 2027. Les plans du gouvernement permettraient à l’Italie de sortir de la procédure de déficit excessif (PDE) en 2026 et de respecter les règles budgétaires européennes par la suite. Toutefois, la hausse des taux d’emprunt souverains réels et une croissance économique modérée compliqueront le respect des règles budgétaires à moyen terme.

Par la suite, l’Espagne devrait afficher un déficit plus important que prévu en raison des inondations à Valence, mais elle reste sur la voie d’une consolidation régulière conformément au plan triennal 2024.

Le soutien budgétaire via le Fonds de relance européen restera positif en 2025, mais cette impulsion ne sera pas suffisante pour compenser l’orientation restrictive des politiques budgétaires nationales.

Les perspectives structurelles de l’économie de la zone euro restent difficiles. En plus des coûts énergétiques élevés, des tensions commerciales et de la concurrence chinoise évoqués précédemment, l’Europe affiche une croissance décevante de la productivité et fait face à des vents contraires importants liés au vieillissement de la population.

En conséquence, on estime que la croissance potentielle de la zone euro s’établit à 1 %, contre 1,2 % historiquement.

D’ailleurs, ce pessimisme se reflète sur les marchés. Les actions européennes se négocient peut-être à des niveaux proches de leurs records, mais elles ont nettement sous-performé les actions américaines. L’indice Euro Stoxx 600 se négocie désormais avec une décote record de 40 % par rapport à l’indice S&P 500 sur la base des prévisions de bénéfices pour l’année prochaine.

Alors que les ménages américains n’ont jamais été aussi optimistes à l’égard des actions et que les gestionnaires de fonds américains n’ont jamais détenu moins de liquidités, les gérants de fonds mondiaux sont sous-pondérés en actions européennes et personne ne s’attend à ce qu’elles surperforment les autres marchés en 2025, selon la dernière enquête de Bank of America auprès des investisseurs.

Mais qu’est-ce qui pourrait bien se passer en Europe en 2025 pour sortir de cette morosité économique ?

La première solution immédiate serait que la BCE cesse de s’inquiéter de l’inflation et agisse résolument pour soutenir la croissance. Une réduction de son taux directeur à 1,5 % ou moins, contre 3 % actuellement, pourrait contribuer à restaurer la confiance dans les secteurs en difficulté, notamment l’immobilier et la construction, estime Gilles Moëc, économiste en chef du groupe Axa. Cela permettrait également de soutenir les projets de décarbonation à long terme et d’alléger une partie de la pression budgétaire sur les gouvernements.

Deuxièmement, une fin rapide de la guerre en Ukraine, dans des conditions que Kiev pourrait accepter, dissiperait l’un des nuages les plus sombres qui ont plané sur l’économie du continent au cours des deux ans et demi écoulés, en particulier si cela conduisait à une baisse des prix de l’énergie. La reconstruction de l’Ukraine et son intégration au marché unique de l’UE stimuleraient l’activité économique.

Un autre coup de pouce pourrait venir d’un assouplissement du frein à l’endettement allemand. Friedrich Merz, favori pour le poste de chancelier, pourrait pour l’instant exclure cette option, du moins jusqu’aux élections. Mais il est difficile de concilier l’engagement de son parti, l’Union chrétienne-démocrate, d’augmenter les dépenses de défense et de réduire les impôts sans emprunter davantage. Alors que tout le monde, d’Angela Merkel au président actuel de la Bundesbank, s’est désormais prononcé en faveur d’une réforme du frein à l’endettement, un assouplissement de la politique budgétaire semble probable.

En attendant, un programme déterminé de réformes du côté de l’offre pourrait faire augmenter la croissance allemande de 0,5 point de pourcentage l’année prochaine, estime Holger Schmieding, économiste en chef de la banque Berenberg.

Une autre bonne surprise pourrait être la mise en œuvre des recommandations récentes de Mario Draghi sur la manière de renforcer la compétitivité de l’UE. Les attentes sont actuellement faibles, notamment en raison de l’opposition à toute nouvelle émission de dette commune. Pourtant, une grande partie du programme de déréglementation de l’ancien Premier ministre italien ne nécessite pas de financement supplémentaire ni même de législation.

En outre, certains signes montrent que la résistance à l’émission de nouvelles dettes pour financer les dépenses de défense pourrait faiblir à mesure que l’Europe s’efforce d’assurer sa propre sécurité et de prévenir les menaces de droits de douane de Trump. Certains estiment que les réformes ne progresseront pas en Europe parce qu’il manque un leadership fort, notamment en France et en Allemagne.

D’autres, au contraire, comblent ce vide. La décision d’Ursula von der Leyen de se rendre au Brésil la première semaine de son nouveau mandat pour signer l’accord commercial UE-Mercosur, par exemple, a montré que la présidente de la Commission européenne ne craint pas de prendre des risques politiques pour parvenir à un accord qui est manifestement dans l’intérêt économique et géopolitique du bloc. Elle semble au moins reconnaître la gravité du moment et est prête à y faire face.

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Obligations chinoises : vers des rendements nuls, un signal d’alarme ?

Auteur de l’article Par Vincent Barret
Date de l’article 6 janvier 2025
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Les rendements des obligations souveraines à court terme de la Chine ont chuté vendredi à des niveaux jamais vus depuis la crise financière mondiale de 2008, alors que les inquiétudes concernant la faiblesse de la demande intérieure ont renforcé les paris sur un nouvel assouplissement de la politique monétaire de la banque centrale.

Le rendement des obligations à un an est tombé en-dessous des 0,9% en décembre son plus bas niveau depuis 2009, avant de remonter à 1,05% début 2025, tandis que celui à 10 ans a chuté en-dessous des 1,5%, après avoir cassé la barre des 2 % au début du mois de décembre.

Un rendement de référence à dix ans en baisse de plus de 80 points de base cette année, reflète un système bancaire débordant de liquidités et un marché s’attendant globalement à une croissance lente et à une inflation quasi nulle.

La baisse des rendements sur les taux courts intervient après que la Banque populaire de Chine a annoncé que les taux préférentiels des prêts à un an et à cinq ans resteraient inchangés, renforçant les attentes du marché quant à de nouvelles baisses de taux en 2025. Le taux de repo inversé à sept jours, que la PBoC considère comme son principal outil de politique monétaire, s’élève actuellement à 1,5 %.

Le taux préférentiel des prêts à un an (LPR), référence pour la plupart des prêts aux entreprises et aux ménages, est resté stable à 3,1 %, tandis que le LPR à cinq ans, référence clé pour les prêts immobiliers, est resté inchangé à 3,6 %. Les deux taux sont à des niveaux historiquement bas, après des réductions plus tôt cette année en juillet et en octobre.

Début décembre, les responsables chinois ont laissé entendre qu’ils allaient adopter une politique monétaire « modérément souple » en 2025, ce qui marquerait une rupture avec l’approche « prudente » actuelle pour faire face aux défis économiques croissants.

Selon les économistes de Morgan Stanley, la priorité sera donnée à la stimulation de la demande, notamment de la consommation, l’an prochain, la modernisation de la chaîne d’approvisionnement et l’innovation venant en second. Mais ils mettent en garde : « Bien que le ton soit très positif, la mise en œuvre reste incertaine. »

En effet, l’économie a flirté avec la déflation pure et simple en novembre, ce qui ajoute de la pression sur les responsables du Parti communiste pour qu’ils fassent davantage pour raviver le sentiment des consommateurs. L’indice des prix à la consommation (IPC) chinois a augmenté de 0,2% sur un an, son plus bas niveau depuis cinq mois et est inférieur aux prévisions des analystes interrogés par Reuters qui tablaient sur une hausse de 0,5%.

Sur une base mensuelle, les prix ont baissé de 0,6% d’octobre à novembre.

De plus, l’indice des prix à la production du pays, qui mesure les prix des biens vendus par les fabricants chinois, a baissé de 2,5 % sur un an, contre une baisse de 2,8 % prévue par les analystes et une baisse de 2,9 % en octobre, poursuivant une série de deux années de baisse des prix à la sortie d’usine.

La frénésie d’achat d’obligations fait également suite aux données de novembre sur les ventes au détail qui ont été inférieures aux prévisions, tandis que les importations ont chuté le mois dernier plus que prévu, renforçant les inquiétudes concernant la faiblesse de la demande intérieure aussi bien au niveau de la consommation des ménages que par les investissements.

Par conséquent, la priorité économique de la Chine est de stimuler la consommation des ménages et d’accroître la demande intérieure. La réunion centrale de travail économique (CEWC) a placé la croissance de la consommation en tête des priorités de travail de Pékin pour l’année prochaine, en particulier compte tenu de la forte probabilité de chocs tarifaires de la part du président Trump.

Une consommation vigoureuse a été un point fort de la CEWC, remplaçant les nouvelles forces productives en tant que tâche n°1. Des références à l’extension des nouvelles subventions pour les retraités, aux pensions, aux coûts médicaux, au tourisme et à la culture suggèrent que le gouvernement considère toujours la consommation comme une question d’offre et non de revenu/demande.

En outre, les attentes concernant la politique fiscale sont plus sérieuses, et il y aura sans aucun doute plus d’émissions d’obligations, plus de déficits des gouvernements central et locaux. On ne connaîtra probablement pas l’ampleur de ces déficits avant les réunions jumelées de mars, mais une augmentation modeste semble plus probable qu’une augmentation importante.

La demande accrue d’obligations du Trésor de la part des banques et des compagnies d’assurance en fin d’année a également contribué à la baisse des rendements. Les rendements de la dette souveraine chinoise, toutes durées confondues, ont diminué depuis le début de l’année, alors que les petites banques chinoises disposant d’options d’investissement nationales limitées se ruent sur cet actif relativement sûr.

Les banques chinoises regorgent de plus de 300 000 milliards de yuans de dépôts et, avec la croissance des prêts en berne, une grande partie de ces dépôts finit par affluer vers les marchés monétaires et obligataires, faisant baisser les rendements.

« Les prêteurs onshore sont confrontés à la question de savoir s’ils doivent accorder des prêts aux entreprises ou jouer la carte de la sécurité avec des obligations d’État chinoises sans risque », a déclaré Clarissa Teng, stratège en allocation de titres à revenu fixe au bureau d’investissement en chef d’UBS Global Wealth Management à Hong Kong.

« Beaucoup optent pour la deuxième option, d’autant plus que la demande de crédit des ménages et des entreprises est également faible. »

La banque centrale chinoise s’est également montrée mal à l’aise face à l’ampleur de la hausse et a activement vendu des obligations long terme pour la ralentir. Les investisseurs étrangers, dont BlackRock, ont également vendu des obligations, en partie pour prendre des bénéfices après cette longue hausse.

Malgré les efforts déployés par les autorités pour freiner la hausse des obligations, notamment les épisodes de ventes des banques centrales et l’augmentation des émissions, l’appétit des investisseurs semble insatiable et les analystes s’attendent à ce que la hausse se poursuive l’année prochaine.

Alors, la plupart des investisseurs estiment que le chemin de moindre résistance est la poursuite du rallye, Li Kai, directeur des investissements de Beijing Shengao Fund Management, s’attendant à un rendement à 10 ans de 1,6 % l’année prochaine et d’autres étant confiants dans leurs positions.

« Nous avons du mal à trouver des raisons d’être pessimistes sur le marché des obligations souveraines », ont déclaré les analystes de Shoupu Asset Management, basé à Shanghai, dans une lettre adressée aux investisseurs en novembre.

« Les faits fondamentaux de l’économie sont là, et sans politiques fortes et ciblées de stabilisation de la croissance, il y a peu de résistance à la baisse des rendements obligataires. »

Le rendement des obligations à 10 ans était de 2,56 % au début de l’année, tandis que celui des obligations à 30 ans était de 2,84 %.

PARTIE 2

L’avenir de l’économie chinoise sera déterminé par l’ampleur et les impacts de son plan de relance budgétaire, déclare Guan Tao, économiste en chef de la branche banque d’investissement de la Bank of China.

Depuis septembre, le gouvernement chinois a dévoilé une série de mesures monétaires, financières et budgétaires pour relancer une croissance en perte de vitesse. Guan estime que la relance budgétaire jouera un rôle particulièrement clé dans la revitalisation de l’économie chinoise.

Il anticipe une injection budgétaire d’au moins 10 000 milliards de yuans sur une période d’un à deux ans, financée par l’émission d’obligations du Trésor à très long terme par Pékin.

Ces dépenses seront principalement affectées à deux domaines :

L’amélioration du niveau des services publics de base.
L’accélération de l’établissement de petites et moyennes villes au niveau des comtés dans les zones métropolitaines de la capitale chinoise.

Un exemple des projets inclus dans le programme de relance budgétaire est l’investissement de 4 000 milliards de yuans dans l’amélioration des réseaux de canalisations urbaines sur une période de cinq ans.

Selon Guan, si ce plan de relance budgétaire est mené efficacement, il pourrait « jouer un rôle clé dans la restauration de la confiance du marché et inverser les attentes du marché ».

Parallèlement, le marché immobilier chinois connaîtra en 2025 une reprise portée par deux facteurs clés identifiés par Xia Lei, économiste en chef chez Guohai Securities. Le premier facteur réside dans l’indemnisation monétaire et le relogement des habitants des villages situés dans les zones urbaines en rénovation, un programme qui s’étendra de 35 villes principales actuellement à près de 300 centres urbains à travers le pays.

Le second facteur concerne l’acquisition de logements commerciaux par les gouvernements locaux pour les transformer en logements sociaux, visant à réduire les stocks excédentaires et répondre aux besoins de logements abordables.

Selon les prévisions de Xia Lei et de son équipe, la surface totale des ventes de logements commerciaux en Chine pourrait augmenter de 4,6 % en 2025, atteignant près d’1 milliard de mètres carrés. Ces mesures combinées devraient contribuer à stimuler la croissance du marché immobilier et soutenir les objectifs économiques globaux de la Chine pour la fin du 14e plan quinquennal.

Un déficit budgétaire plus important signifie que le gouvernement devra emprunter davantage pour financer l’augmentation des dépenses publiques, ce qui pourrait contribuer à stimuler la demande intérieure à mesure que les entreprises et les ménages réduisent leurs dépenses et leurs investissements.

Le ton du communiqué du Politburo suggère que la Chine ne réduira pas ses ambitions de croissance pour 2025, mais selon plusieurs économistes, la Chine devrait se fixer un objectif initial de déficit budgétaire d’environ 4 %, le plus élevé jamais atteint. Une augmentation d’un point de pourcentage du déficit équivaut à une relance supplémentaire d’environ 1 300 milliards de yuans (179,4 milliards de dollars), mais la Chine peut y contribuer si nécessaire en émettant des obligations spéciales hors budget ou en permettant aux gouvernements locaux de le faire, qui ont été une source majeure de financement pour les projets d’infrastructures, et des obligations spéciales du Trésor, utilisées pour des projets stratégiques et pour financer des programmes de reprise de produits de consommation et d’équipements.

Toutefois, Pékin devrait progressivement assumer une plus grande responsabilité budgétaire, les municipalités locales étant trop endettées.

Le Politburo s’est également engagé à introduire des mesures contracycliques « extraordinaires » l’année prochaine pour la première fois, faisant probablement allusion à l’utilisation d’outils non conventionnels pour stimuler la croissance et la confiance. Il a appelé à stabiliser les marchés immobiliers et boursiers, soulignant l’importance de ces actifs, qui représentent la majorité du patrimoine des ménages.

Les analystes de Guosheng Securities, ont évoqué la création potentielle d’un fonds de stabilisation pour soutenir le marché boursier. Fin septembre, le gouverneur de la banque centrale Pan Gongsheng a déclaré que le pays étudiait la création d’une telle entité, sans toutefois fournir plus de détails.

« Nous attendons encore beaucoup plus de détails », a déclaré mardi 17 décembre à Bloomberg Television Tai Hui, responsable de la stratégie de marché pour l’Asie-Pacifique chez JPMorgan Asset Management. « Le fait est que lorsque vous observez l’environnement mondial, il devient plus incertain et plus volatil. »

En tout cas, les obligations à échéance courte sont devenues ces derniers jours un marché très prisé en raison des rumeurs selon lesquelles la Banque populaire de Chine interviendrait pour freiner la hausse des titres à plus long terme. Plus tôt, la semaine dernière, les responsables politiques ont réagi à la frénésie des marchés en émettant un avertissement sur les risques liés au marché des taux.

La PBOC elle-même pourrait être l’un des plus gros acheteurs de dette à court terme. En août, la banque centrale a acheté des obligations à échéance courte et vendu des obligations à plus longue échéance pour limiter la hausse de ces dernières. Au cours des quatre mois jusqu’en novembre, Pékin a acheté pour 700 milliards de yuans (95,9 milliards de dollars) d’obligations, selon les données officielles.

La baisse des rendements alimente le débat sur la possibilité d’une récession de l’économie chinoise. Certains spéculent sur une chute des taux d’intérêt à zéro si les efforts du gouvernement pour soutenir la consommation et la demande immobilière continuent d’être insuffisants.

« Des rendements obligataires à 0 % sont une possibilité », a déclaré George Bouboulas, directeur de la recherche du fonds spéculatif K2 Asset Management Ltd. Il a déclaré que la banque centrale devra adopter une approche de relance « tout est permis » pour éviter que l’économie ne glisse vers une récession de bilan de type japonais.

Effectivement, lorsque les rendements des obligations souveraines à 10 ans tombent à 0 %, cela reflète souvent un pessimisme sur les perspectives économiques d’un pays, marqué par une faible croissance et des risques déflationnistes. Cela indique que la banque centrale ou le gouvernement adopte des politiques ultra-accommodantes pour relancer l’économie.

Du point de vue des politiques économiques, des rendements nuls limitent l’efficacité des outils monétaires traditionnels, forçant les banques centrales à recourir à des mesures non conventionnelles telles que l’assouplissement quantitatif ou des taux négatifs.

Dans ce contexte, les gouvernements peuvent augmenter leurs dépenses publiques, profitant des faibles coûts d’emprunt pour financer des projets d’infrastructures ou stimuler la consommation. Cependant, cela peut alourdir la dette publique et poser des problèmes si les taux remontent à l’avenir.

Au niveau international, des rendements aussi bas peuvent détourner les capitaux étrangers vers des marchés plus rémunérateurs, ce qui pourrait affaiblir la monnaie nationale, rendant les exportations plus compétitives mais augmentant le coût des importations.

Enfin, ces rendements reflètent souvent des anticipations de déflation, incitant les ménages à retarder leurs achats, ce qui risque d’aggraver le ralentissement économique.

A l’heure actuelle, de nombreux analystes prévoient de nouvelles hausses pour les obligations chinoises. Standard Chartered Bank, Tianfeng Securities et Zheshang Securities font partie de ceux qui prévoient que les rendements à 10 ans chuteront jusqu’à 1,5% ou 1,6% d’ici la fin 2025. Le rendement a glissé de cinq points de base vendredi 20 décembre à 1,70%.

En revanche, certains analystes préviennent que la hausse des obligations pourrait toucher à sa fin.

Une reprise de la croissance économique, ainsi qu’un changement dans le comportement d’épargne des consommateurs et une politique de la banque centrale plus prudente que prévu, pourraient transformer la hausse des obligations en déroute l’année prochaine, a déclaré Adam Wolfe, économiste des marchés émergents chez Absolute Strategy Research à Londres. « Le marché obligataire chinois surestime probablement l’assouplissement attendu. »

Mais malgré les dernières annonces, les investisseurs sur l’ensemble du marché pensent toujours qu’une relance supplémentaire est nécessaire, quelle que soit la pression que cela exerce sur les rendements obligataires.

Boubouras, de K2 Asset Management, a établi une comparaison avec l’ancien président de la Banque centrale européenne Mario Draghi, dont la promesse en 2012 de faire « tout ce qu’il faut » pour sauver l’euro est devenue un symbole de détermination de la banque centrale.

Cependant, le projet de la Chine d’émettre des milliards de dollars d’obligations d’État avant la fin de l’année pourrait conduire à une correction du prix des bons du Trésor du pays, ont averti des personnes proches de la banque centrale, faisant éclater ce que certains ont appelé une bulle sur le marché.

Cet avertissement fait suite à des achats frénétiques qui ont fait grimper les prix des obligations du gouvernement central chinois à 10 ans, poussant les rendements en dessous de 2,2 % et amenant la Banque populaire de Chine à avertir qu’un renversement soudain pourrait menacer la stabilité financière.

Les données officielles et les rapports des médias d’État indiquent qu’en juillet, le gouvernement n’avait pas encore émis un peu plus de la moitié de son quota prévu pour 2024 de bons du Trésor ultra-long des collectivités locales et du gouvernement central spécial, avec un total d’environ 2,68 billions de RMB (376 milliards de dollars) encore à venir.

« Quand ces émissions d’obligations d’État et de collectivités locales, motivées par les besoins budgétaires, explosent en fin d’année, cela représente des milliers de milliards de dollars. La possibilité d’un retournement significatif des rendements est très élevée », a déclaré l’une des sources proches de la banque centrale.

Le ralentissement économique chinois a conduit à une augmentation des émissions d’obligations au cours des dernières années. Il s’agit notamment d’obligations spéciales des collectivités locales, dont le produit est utilisé par les autorités inférieures pour des projets et des investissements, et d’obligations spéciales du Trésor à très longue échéance utilisées pour aider à stimuler l’économie.

La PBoC a déclaré qu’elle était préoccupée par le fait que les fonds d’investissement à effet de levier se chargent d’obligations et par le risque de faillites similaires à celles de la Silicon Valley Bank aux États-Unis, si les banques achètent des bons du Trésor à longue échéance et que les taux d’intérêt s’inversent.

« Les rendements des obligations d’État à long terme se sont écartés d’une fourchette raisonnable et montrent une tendance vers un certain degré de bulle », a déclaré ce mois-ci Xu Zhong, secrétaire général adjoint de l’Association nationale des investisseurs institutionnels du marché financier, une organisation dépendant de la PBoC, dans le journal de la banque centrale, le Financial News.

Cependant, l’attrait des obligations dépend aussi des alternatives : actions, immobilier, crédit et dépôts. Le ralentissement du marché immobilier chinois n’étant pas en vue, les ménages sont peu enclins à investir dans l’immobilier, tandis que les entreprises chinoises souffrent de la faiblesse de la consommation et des conséquences de la répression de Pékin sur le secteur technologique.

Les dépôts, quant à eux, ne sont intéressants que si l’on s’attend à une hausse des taux d’intérêt à l’avenir. Dans un contexte aussi sombre, il semble tout à fait rationnel pour les investisseurs chinois de se ruer sur les obligations et l’or.

La véritable préoccupation de la Banque populaire de Chine, et elle est tout à fait justifiée, est peut-être le signal pessimiste et potentiellement auto-réalisateur envoyé par la baisse des rendements obligataires. Il s’agit d’un vote de défiance envers la politique gouvernementale, d’une prévision selon laquelle les conditions économiques ne s’amélioreront pas et d’un avertissement que la déflation s’installera si rien n’est fait pour l’arrêter.

Selon les économistes de Morgan Stanley, l’étape suivante dans le Japon des années 1990 a été pour les entreprises de réagir à l’environnement de prix bas en limitant la croissance des salaires. C’est ainsi qu’une spirale déflationniste peut s’installer.

La PBoC reconnaît le problème fondamental et évoque dans son dernier rapport de politique monétaire une « demande [intérieure] effective insuffisante ». Limitée par la nécessité de stabiliser le taux de change, la banque centrale ne peut toutefois pas faire grand-chose. Elle a procédé à une petite baisse de taux en juillet. Elle pourrait en faire davantage lorsque la Réserve fédérale américaine assouplira sa politique, réduisant ainsi l’écart de taux d’intérêt avec la Chine.

La PBoC se dote également des outils nécessaires pour intervenir plus activement sur les marchés obligataires, ce qui est parfaitement raisonnable, mais ne suffira pas à endiguer la vague macroéconomique qui fait baisser les rendements. Le véritable besoin est que le gouvernement chinois mène une politique de relance plus efficace. Pékin continue d’injecter de l’argent dans le secteur manufacturier, qui génère de l’activité à court terme et maintient la croissance du PIB sur les rails.

Mais augmenter l’offre sans pour autant stimuler la demande ne permettra pas de rétablir l’équilibre économique de sitôt. Les priorités devraient être de liquider le surplus de biens immobiliers invendus, de soutenir les budgets des collectivités locales et des ménages et de mettre un terme aux interventions massives de l’État, afin que les entreprises privées aient la confiance nécessaire pour investir.

Mais les politiques de Pékin dans tous ces domaines restent timides, réactives et progressives. La puissance économique de la Chine est considérable et elle dispose d’une marge de croissance suffisante pour mener une politique déséquilibrée pendant un certain temps et se remettre sur les rails.

La croissance est un remède à la plupart des problèmes économiques, comme la Chine l’a démontré par le passé. Néanmoins, le remède ne fera que devenir plus difficile à mesure que la maladie se propage. Le marché obligataire chinois émet aujourd’hui des signaux d’alarme déflationnistes urgents. Les dirigeants politiques feraient bien d’en tenir compte.

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Banque & Finance Nos analyses

Une baisse des taux hawkish par la FED

Auteur de l’article Par Vincent Barret
Date de l’article 23 décembre 2024
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La Réserve fédérale a réduit ses taux d’intérêt d’un quart de point de pourcentage, mais a annoncé un rythme d’assouplissement plus lent l’année prochaine, propulsant le dollar à son plus haut niveau depuis deux ans et déclenchant une liquidation des actions américaines et internationales.

Le Comité fédéral de l’open market (FOMC) a voté mercredi une réduction du taux directeur à une fourchette de 4,25-4,5%, soit la troisième baisse consécutive. Les projections des responsables concernant les taux d’intérêt en 2025 laissent entrevoir moins de baisses que prévu, ce qui souligne leur inquiétude face à une inflation persistante.

Signe de ces inquiétudes, les responsables politiques ont également revu à la hausse leurs estimations d’inflation pour l’année prochaine.

Réaction des marchés :

La volatilité sur les actions de Wall Street a fortement augmenté avec le VIX qui a grimpé de plus de 50% dans la soirée.

Cela a mécaniquement engendré une forte chute des indices américains. De fait l’indice S&P 500 ayant chuté de près de 3 % et le Nasdaq Composite, à forte composante technologique, de 3,6 %.

Les actions des petites sociétés cotées en bourse, considérées comme particulièrement sensibles aux fluctuations de l’économie américaine, ont subi un coup dur, faisant chuter le Russell 2000 de 4,4 %.

Les marchés boursiers européens et asiatiques ont chuté jeudi, les indices de référence de la Corée du Sud et de Taïwan ayant respectivement chuté de 1,8% et 1,6%. L’indice de référence européen Stoxx 600 était en baisse de 1,3% et le FTSE 100 de 1,2% dans les premiers échanges.

Ensuite, les obligations d’État américaines ont également vu leur prix chuter, le rendement des bons du Trésor à deux ans, sensible à la politique monétaire, augmentant de 0,11 point de pourcentage à 4,35 %, tandis que le 10 ans américain est passé de 4,385% à 4,522%.

« Il s’agit d’une baisse agressive de la Fed », a déclaré Priya Misra, gérante de portefeuille chez JP Morgan Asset Management. Les prévisions de la Fed montrent que les responsables prévoient désormais deux baisses d’un quart de point de pourcentage l’année prochaine, tandis que les traders de swaps en anticipent encore moins.

Les prévisions trimestrielles révisées pour le taux des fonds fédéraux affichaient des médianes de 3,875 % pour fin 2025 et de 3,375 % pour fin 2026. Chacune d’entre elles était supérieure de 50 points de base aux médianes de septembre. L’estimation médiane actualisée des décideurs politiques du taux neutre à long terme, un niveau théorique qui ne stimule ni ne restreint l’économie – a été augmentée de 2,90 % à 3 %.

Les projections économiques révisées des responsables de la Fed anticipent une croissance économique plus rapide qu’en septembre, un chômage plus faible et une inflation plus élevée.

Les investisseurs obligataires sont également conscients du potentiel des politiques fiscales prônées par le président élu Donald Trump, qui prendra ses fonctions le mois prochain, à alimenter à la fois la croissance et l’inflation.

La dispersion des prévisions pour le taux à long terme souligne vraiment à quel point il n’y a pas de consensus sur la position réelle du taux neutre. Tout ce sur quoi la plupart s’accordent, c’est qu’il est plus élevé qu’il ne l’était avant Covid.

Les économistes attribuent cette situation à un certain nombre de raisons, dont l’alourdissement de la dette fédérale. L’écart entre la projection de taux à long terme la plus basse et la plus élevée est de 1,5 point de pourcentage ! Il passe de 2,4 % à 3,9 %.

Le dollar a bondi de 1,2 % par rapport à un panier de six devises pour atteindre son plus haut niveau depuis novembre 2022. La monnaie américaine a augmenté depuis la victoire électorale de Donald Trump le mois dernier, en raison des attentes selon lesquelles les tarifs douaniers provoqueraient une nouvelle poussée d’inflation, mais la décision de la Fed de mercredi « met de l’huile sur le feu », a déclaré Mike Pugliese, économiste senior chez Wells Fargo.

Le fait que le dollar américain et les rendements des bons du Trésor américain aient augmenté aussi brusquement, suggère que le marché a été surpris de voir la Fed aligner aussi rapidement ses prévisions sur celles du marché pour l’année prochaine. Les marchés s’attendaient peut-être à ce que la Fed ne retire qu’une seule baisse de taux de ses prévisions pour l’année prochaine, avec une plus grande dispersion dans les projections.

Que s’est-il passé durant le FOMC ?

Alors que la croissance économique progresse à un rythme plus élevé que prévu pour cette partie du cycle et que l’inflation se maintient au-dessus de l’objectif de 2,0 %, la Fed semble plus prudente quant à la nécessité de baisser les taux. Si la baisse des taux n’a pas été une surprise, la Fed a modifié plusieurs fois ses projections économiques, qui ne prévoient que deux baisses de taux d’intérêt de 25 points de base chacune en 2025, alors qu’en septembre, la Fed en prévoyait quatre.

Le Summary of Economic Projections (SEP) a révisé à la hausse ses projections de croissance économique et d’inflation pour 2025 et 2026. La croissance économique progressant à un rythme plus soutenu que prévu pour cette partie du cycle et l’inflation se maintenant obstinément au-dessus de l’objectif de 2,0 %, la Fed semble plus prudente quant à la nécessité de réduire les taux.

Les projections d’inflation sont particulièrement remarquables. Les attentes pour 2025 concernant le déflateur des dépenses de consommation personnelle globales (PCE) ont été révisées à 2,5 % contre 2,1 %, ce qui représente une révision à la hausse significative des perspectives.

De fait, sur le sujet de l’inflation, Powell explique que le ralentissement du rythme des réductions prévu pour 2025 reflète des relevés d’inflation plus élevés et la poursuite attendue d’une inflation plus élevée que celle observée précédemment.

En outre, celui-ci a déclaré que les responsables de la Fed attendraient de nouveaux progrès en matière d’inflation lorsqu’ils envisageraient de nouvelles réductions. Ainsi, Powell a replacé l’attention sur l’inflation qui semblait être délaissée avec une attention portée plutôt sur l’emploi.

Les projections concernant le taux de chômage ont légèrement diminué pour 2024 et 2025, conformément aux projections de croissance actualisées. Bien que le taux de chômage soit resté relativement stable au cours des derniers mois, il est toujours en forte hausse par rapport à l’année dernière, ce qui pourrait expliquer pourquoi la Fed a décidé de réduire ses taux lors de cette réunion. Le maintien du plein emploi fait partie du double mandat de la Fed, donc une tendance à la hausse pourrait suggérer que la politique est toujours stricte.

Par conséquent, maintenant que le curseur est mis aussi bien sur l’emploi que sur l’inflation, les deux métriques vont être plus que jamais scrutées par le marché.

La déclaration accompagnant la décision de la Fed ne contient qu’un seul changement. Elle ajoute une référence à « l’ampleur et au calendrier » des ajustements supplémentaires, suggérant qu’elle pourrait suspendre sa baisse des taux en janvier.

Avec un large éventail de changements de politique monétaire potentiels à l’horizon qui pourraient faire augmenter l’inflation, tels que les droits de douane, les réductions d’impôts et les lois sur l’immigration, la Fed pourrait préférer attendre plus de clarté avant de modifier à nouveau sa politique à court terme.

Olu Sonola, responsable de la recherche économique aux États-Unis chez Fitch Ratings, s’exprime ainsi :

« La Fed reconnaît intrinsèquement la possibilité de politiques gouvernementales inflationnistes en 2025. Cela ne ressemble pas à un saut, mais plutôt à une pause. La croissance est toujours bonne, le marché du travail est toujours sain, mais les tempêtes inflationnistes s’accumulent. Il est clair que la Fed n’est plus aussi sûre de l’orientation de sa politique qu’elle ne l’était il y a trois mois. Nous devons tous nous préparer à une politique monétaire cahoteuse en 2025 ».

Effectivement, concernant le sujet de Trump, la Fed se montre également prudente dans l’attente des mesures effectives qui seront mises en place. Powell a déclaré que ses collègues et lui-même avaient effectué « un travail considérable » sur la manière dont les droits de douane pourraient influer sur l’inflation. « Cela nous met en position, lorsque nous verrons enfin quelles sont les politiques réelles, de procéder à une évaluation plus prudente et réfléchie de ce qui pourrait être la voie politique appropriée. »

Selon lui, ce n’est qu’une fois que les mesures commerciales sont annoncées et peuvent être analysées qu’il convient de réfléchir à leur impact sur l’économie. Il note toutefois que les conditions actuelles sont différentes de celles de 2018, lorsque le personnel de la Fed a analysé les effets potentiels de tarifs douaniers généralisés au cours de la première administration Trump.

Qui plus est, certains craignent que les politiques de la nouvelle administration soient inflationnistes, ce qui pourrait amener la Fed à de nouveau relever ses taux d’ici à la fin 2025, mais il est peut-être un peu trop tôt pour une telle action, car la mise en œuvre de nouvelles politiques prendra beaucoup de temps.

En revanche, une telle action pourrait ne pas se produire tant que nous n’aurons pas obtenu de données supplémentaires.

Bien sûr, le risque de tout cela est un ralentissement plus prononcé de l’activité économique qui amènerait la Fed à réduire davantage ses taux mais les données récentes ne suggèrent certainement pas qu’un tel ralentissement est imminent.

Les 100 points de base de réduction cette année montrent que la Fed a fait beaucoup pour soutenir l’économie, dit Powell, et les décideurs politiques veulent maintenant voir des progrès en matière d’inflation avant de réduire davantage les taux. « Nous sommes cependant entrés dans une nouvelle phase du processus », a déclaré Powell.

« À partir de maintenant, il convient d’agir avec prudence et d’attendre des progrès en matière d’inflation. »

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La dégradation de la note de la France par Moody’s à Aa3, Bayrou en alerte

Auteur de l’article Par Vincent Barret
Date de l’article 16 décembre 2024
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L’agence de notation Moody’s prend acte de la censure et juge plus difficile le redressement des comptes. Le samedi 13 décembre, elle rétrograde en conséquence la note de la France à Aa3 avec une perspective stable, contre Aa2 avec perspective négative dans sa dernière évaluation fin octobre.

C’est la deuxième fois cette année que l’une des trois grandes agences de notation abaisse la note de crédit de la France, après S&P Global Ratings en mai. Moody’s , qui classait la France jusque-là légèrement au-dessus de ses concurrentes, les rejoint : S&P classe la France AA- avec perspective stable, et Fitch AA- avec perspective négative. Le tout reflète encore cependant une bonne, voire haute, qualité de crédit.

En effet, fin octobre, prenant en compte le projet de budget, Moody’s avait maintenu sa note sur la dette française à « Aa2 » et abaissé la perspective à « négative ». Mais la censure et l’absence d’adoption du projet de loi de finances 2025 ont changé la donne.

La décision reflète l’opinion de l’agence que « les finances publiques françaises seront affaiblies de manière substantielle dans les années à venir », car « la fragmentation politique devrait probablement empêcher une consolidation budgétaire significative », à la différence du scénario de base établi lors de la dernière notation.

Faute de budget adopté, la loi spéciale devrait certes assurer la continuité de l’administration publique en 2025, notent les analystes. Toutefois, « il y a une probabilité très faible que le prochain gouvernement réduise durablement la taille des déficits budgétaires au-delà de l’année prochaine », estiment-ils.

Même si la prime de risque a diminué à nouveau ces dernières semaines, s’établissant autour de 77 points de base avec l’Allemagne vendredi, il y a un « risque de hausse durable des coûts de financement », qui pourrait créer une boucle négative entre déficits plus élevés, charge de la dette plus lourde et coûts de financement plus hauts, pointe Moody’s.

L ’agence anticipe un déficit public à 6,3% en 2025 et 5,2% en 2027 avec une dette publique qui passerait de 112% à 120% du PIB. Pour 2024, le déficit devrait être compris entre 5,5% et 6%. De fait, avec la loi spéciale, celle-ci assure la reconduction des dépenses et crédits de 2024 à l’identique. Selon Rexecode, l’institut d’analyse économique ils ont calculé que la non-indexation du barème de l’impôt sur le revenu (qui normalement ne figure pas dans ce texte) rapportera 3,7 milliards d’euros de recettes fiscales.

De même, cette loi de finances spéciale conserve des impôts de production des entreprises à hauteur de 4 milliards d’euros. Toujours selon leurs chiffrages, la reconduction à l’identique et à l’euro près des crédits de l’État de 2024 représentera 15 milliards d’euros de dépenses publiques en moins.

Par exemple, la loi de programmation militaire, induisait une hausse de la dépense militaire en 2025. Comme il n’y a pas de budget et que c’est la loi spéciale qui s’applique, cette augmentation des dépenses n’interviendra pas. Finalement, on fera donc des économies sans l’avoir voté, choisi.

Cependant, malgré ces difficultés, la France conserve des atouts, rappelle l’agence, au premier rang desquels « une économie large, riche et diversifiée, la septième mondiale ». Une démographie plus favorable que dans d’autres économies avancées et des institutions publiques « hautement compétentes » contribuent à la résilience française, selon elle.

« L’agence Moody’s a annoncé le changement de la note de la France à « Aa3 » en mettant en avant les récents développements parlementaires et l’incertitude actuelle qui en découle sur l’amélioration de nos finances publiques. […] La nomination du Premier ministre François Bayrou et la volonté réaffirmée de réduire le déficit y apportent une réponse explicite », a commenté le ministre démissionnaire de l’Economie, Antoine Armand.

Le nouveau Premier ministre est conscient de la difficulté. Lors de sa nomination, François Bayrou a souligné « l’Himalaya budgétaire » qui restait à gravir et a estimé que « Les déficits et la dette posent un problème moral ». François Bayrou, au profil centriste et a priori favorable à l’orthodoxie budgétaire, semble assez rassurant à horizon court pour les marchés. Il aura la charge de trouver un chemin de compromis dans les semaines à venir pour faire adopter un budget pour l’année prochaine.

Depuis deux ans, les mauvaises recettes fiscales ont creusé un énorme trou dans la caisse. La France ne respecte plus depuis longtemps les règles de l’Union européenne qui exigent que la dette des États membres soit inférieure à 60 % du PIB et le déficit inférieur à 3 %.

Le déficit public pour 2024 est attendu à 6,1 % du PIB, un niveau jamais, hors période de crise. La dette dépasse les 3.200 milliards d’euros. Et les seuls intérêts d’emprunts représentent plus de 50 milliards d’euros cette année, soit quasiment autant que le budget de la Défense, et menacent d’augmenter rapidement avec la hausse des taux.

Pour éviter un emballement, Michel Barnier ambitionnait de faire revenir le déficit à 5 % du PIB dès l’an prochain, grâce à 60 milliards d’économies, dont une moitié de hausses d’impôts et de charges. Il s’agissait de la première marche d’une trajectoire, validée par Bruxelles, pour repasser sous les 3 % de déficit en 2029.

Le budget de Michel Barnier est caduc.

Mais quid de la trajectoire ? François Bayrou peut-il encore remettre les comptes publics sur ces rails ?

Sur le plan politique, aucune majorité n’a pu être réunie pour mettre en oeuvre les mesures les plus simples et efficaces, comme la désindexation des retraites (4 milliards d’euros sur six mois) ou la baisse des allègements de charges (4 milliards d’euros). Sans parler de la hausse des taxes sur l’électricité (3 milliards d’euros). François Bayrou risque d’être privé de ces leviers à son tour si les macronistes ou LR, avec l’appui de l’extrême droite, maintiennent leurs lignes rouges.

Le premier président de la Cour des comptes, Pierre Moscovici, estimait dimanche dernier qu’il fallait « aller vers les 5 % ». François Bayrou devrait lui-même en être persuadé. Depuis trente ans, l’ancien maire de Pau ne cesse d’alerter. « Tout le monde sait que pour diminuer la charge de la dette qui pèse sur le budget, il faudrait ramener le déficit budgétaire nettement en dessous de 2 % », expliquait-il aux « Echos » en… 1998.

Cette obsession ne l’a jamais vraiment quitté. Au point de proposer, dès la campagne présidentielle de 2007, une « règle d’or », c’est-à-dire d’« inscrire dans la Constitution l’interdiction pour tout gouvernement de présenter un budget en déficit de fonctionnement, sauf en période de récession ».

Cependant, la nomination de F. Bayrou ne changera pas grand-chose à la situation politique au Parlement avec une Assemblée nationale très polarisée et divisée en 3 grands camps qui ne parviennent pas à trouver de compromis entre eux. Il semble difficile de s’extraire par le haut de ce bourbier. D’ailleurs, le risque d’une nouvelle censure du gouvernement est très important.

Cette tyrannie du court terme ne permet pas d’envisager un ajustement budgétaire crédible sur la durée alors que les finances publiques françaises sont très dégradées. Notons d’ailleurs que le report des dépenses pour 2024 fait courir le risque d’un choc budgétaire progressif dans la mesure où les dépenses sont prolongées en nominal (à l’exception des pensions).

Par conséquent, l’adoption rapide d’un budget d’ici la fin de l’année est très peu probable.

Ainsi, on a l’article 47 de la Constitution de la Vème République (mobilisé dans l’article 45 de la LOLF), qui détaille les mesures à suivre lorsque la loi de finances n’est pas adoptée avant le début de l’exercice budgétaire. Dans ce cas, le gouvernement (après accord du Parlement) peut reconduire les services votés, i.e. les crédits de dépenses autorisés par la loi de finances de l’année précédente.

Les recettes et les dépenses de la loi de finances précédente restent en vigueur pour assurer la continuité des opérations de l’État. Le gouvernement émet des ordonnances ou des décrets pour percevoir les recettes et engager les dépenses nécessaires au fonctionnement des services publics.

C’est ce vers quoi on s’oriente dans les prochains jours. Cette procédure permet de garantir que les services publics et les programmes gouvernementaux continuent de fonctionner sans interruption jusqu’à l’adoption de la nouvelle loi de finances.

En revanche, en cas d’absence totale d’accord au Parlement (blocage budgétaire), une autonomie du Président semble plausible selon deux fondements (l’incertitude est élevée au sein même des spécialistes du droit):

mobilisation de l’article 5 qui prévoit que le Président doit assurer la continuité de la vie nationale et/ou de la jurisprudence du Conseil Constitutionnel (interprétation de 1979 et 2001).
mobilisation de l’article 16 sur le fondement d’une « menace grave et immédiate des institutions de la République, de l’indépendance de la Nation, de l’intégrité de son territoire ou de l’exécution de ses engagements internationaux » et « de l’interruption du fonctionnement régulier des pouvoirs publics constitutionnels ».

L’article 16 n’a été mobilisé une seule fois par le général de Gaulle en 1961 (pour prolonger l’état d’urgence sans discussion parlementaire après le coup d’état des généraux).

Ainsi, Bayrou devra probablement réduire ses ambitions afin d’obtenir le soutien de certains des députés qui ont renversé Barnier, mais les économistes estiment que le résultat final pourrait même ne pas être une amélioration. Les plans de redressement des finances publiques ont déjà été contrariés cette année par la faiblesse des recettes fiscales, les dépenses de consommation et les bénéfices des entreprises étant décevants.

La première tâche de Bayrou, un centriste chevronné qui a soutenu Macron tout au long de sa présidence, est de nommer une liste de ministres. Il passe le week-end à consulter d’autres dirigeants politiques, dont Yaël Braun-Pivet, la présidente de l’Assemblée nationale. Il a rencontré vendredi 12 décembre, son premier jour de travail, Bruno Retailleau, le ministre sortant de l’Intérieur connu pour être un farouche opposant à l’immigration, au grand dam de certains à gauche.

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Le DAX 40 défie la récession : Pourquoi l’indice allemand surpasse ses rivaux européens en 2024

Auteur de l’article Par Vincent Barret
Date de l’article 14 décembre 2024
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Le Dax allemand signe une progression remarquable depuis le début de l’année, alors que la conjoncture de la première économie de la zone euro s’avère maussade.

Le modèle allemand qui avait engrangé tant de succès dans les années 2000 et 2010 grâce à un accès à de l’énergie bon marché (gaz russe) et une économie tournée vers l’exportation de produits manufacturés (forte demande chinoise) montre ses limites. Les coûts de production ont monté, en raison notamment de la crise de l’énergie qui a montré la vulnérabilité du mix choisi (exposition excessive au gaz russe).

Dans le même temps, la Chine s’est renfermée sur elle-même à cause du Covid de 2020 à 2022 puis est arrivée la crise immobilière qui a fortement ralenti la demande intérieure du pays. En outre, la Chine qui tirait la demande de produits manufacturés est également devenu un concurrent de premier ordre.

Et, pourtant le DAX 40, le grand indice de la Bourse de Francfort, défie la gravité. Enchaînant les records, l’indice progresse de plus de 20% sur l’ensemble de 2024, alors que le CAC 40 perd 1,27%.

Certes, les tensions politiques en France liés à la dissolution de l’Assemblée nationale en juin et les incertitudes politiques qui ont suivi, pèsent dans la balance. La dissolution de l’Assemblée nationale en France, en juin dernier, avait provoqué d’importants remous à la Bourse de Paris. Le CAC 40, qui évoluait au-dessus des 8.000 points avant cet évènement politique majeur, n’a plus jamais approché de près ou de loin ce seuil.

La question de la dissolution et des risques politiques associés a été le premier déclencheur de sous-performance de l’indice. Le risque politique a pesé car le marché a, dès le mois de juin, redouté de voir des formations politiques radicales émerger avec des importants changements fiscaux. Ce risque n’a pas pesé qu’en juin mais tout au long de l’été.

Le marché n’a pas eu tort : si le risque de radicalité politique ne s’est pas concrétisé, la fiscalité a effectivement été modifiée. Avec le risque que des mesures prises temporairement pour réduire un déficit dégradé ne deviennent durables. L’actuel gouvernement avait par exemple décidé d’alourdir pendant deux années l’impôt sur les sociétés acquitté par les entreprises réalisant plus d’un milliard d’euros de chiffre d’affaires en France.

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Néanmoins, l’Allemagne a également connu son moment « politique » cette année. De fait, le chancelier, Olaf Scholz, a révoqué le mercredi 7 novembre, le ministre des Finances, Christian Lindner, qui a été remplacé par Jörg Kukies, proche conseiller de Scholz.

Cette annonce a acté la fin de la coalition allemande « feu tricolore » qui regroupait les sociaux-démocrates (SPD) de Scholz, les écologistes et les libéraux (FDP) de Lindner. L’exécutif au pouvoir n’a ainsi plus de majorité au Parlement, réputé très puissant outre-Rhin.

Des tensions avaient émergé entre le FDP et le SDP autour de la constitution du Budget 2025 et la direction de la politique économique (en clair: faut-il relancer la croissance quitte à ne pas tenir l’équilibre budgétaire). Ce dans un contexte économique dégradé, puisque l’Allemagne peine à renouer avec la croissance, laissant désormais ses voisins tirer l’activité de la zone euro.

À la suite de cette décision, Olaf Scholz a appelé à un vote de confiance à la mi-janvier 2025. « S’il perdait ce vote, comme cela semble probable, il demanderait au président fédéral Steinmeier de dissoudre le parlement dans un délai de 21 jours. Dans le cas où le président dissoudrait le parlement, de nouvelles élections devraient être convoquées dans un délai de 60 jours« , explique UBS. Ce qui reviendrait donc à tenir des élections anticipées en mars.

Mais contrairement à la France, le risque politique mérite d’être relativisé. UBS note qu’au regard des sondages actuels, des coalitions traditionnelles (comme une grande coalition sociaux-démocrates-conservateurs) ont toutes les chances d’émerger. Alors que le parti d’extrême-droite AfD n’a que très peu de chance d’accéder au pouvoir.

De plus, ce bouleversement politique pourrait par ailleurs permettre à l’Allemagne d’obtenir plus de flexibilité sur la « règle d’or » ou « frein à l’endettement » qui limite fortement le déficit budgétaire, sauf en cas de détérioration importante de la conjoncture. Les deux partis qui devraient être amenés à former une coalition en février prochain se sont montrés ouverts à la révision de cette règle, même au sein du parti conservateur gardien du dogme du « Schwarze Null » (déficit budgétaire nul).

En d’autres termes, la crise politique allemande est vue d’un bon oeil par les marchés car elle pourrait, in fine, entraîner une hausse des investissements dans le pays.

« Il y a une ouverture sur une politique budgétaire. Une fois qu’il y aura une nouvelle coalition gouvernementale, peut-être il y aura-t-il une réflexion sur une révision constitutionnelle qui permettrait de sortir de ce frein à l’endettement qui se révèle complètement toxique« , a expliqué sur BFM Business ce jeudi Gilles Moëc, chef économiste du groupe Axa.

« On se dirige vers la sortie de cette situation de blocage avec peut-être une élection en mars. Donc on va plutôt vers une clarification, au rythme des institutions allemandes« , a conclu l’économiste.

Cette différence de situation a politique a également joué un rôle dans l’arbitrage des portefeuilles des investisseurs, sachant que celle en Allemagne n’est arrivé qu’en novembre, alors que celle française date du mois de juin avec des risques plus élevés sur le plan fiscal et politique.

Mais cela n’explique pas tout. D’autant que le FTSE 100 (+7,65%), indice principal de la Bourse de Londres, et le SMI (+4,76%), celui de Zurich, les deux autres places fortes de la Finance en Europe, sont aussi distancés par le DAX 40.

Le premier élément de réponse n’a d’ailleurs rien de très complexe. Le DAX a bien résisté parce qu’il n’est pas vraiment lié à l’économie allemande. Selon les données de Goldman Sachs, seulement 18% des revenus des sociétés de l’indice sont générés en Allemagne. A titre de comparaison, le CAC 40 pourtant composé de sociétés très internationalisées, affiche un taux plus élevé, de 22,7% (de revenus générés en France).

La différence est certes, mais celle-ci se fait surtout sur le type de produits exportés. On a un cinquième du CAC 40 qui est représenté par le luxe et dont le plus grand marché est la Chine, or actuellement les ménages chinois ne privilégient pas l’achat de produits du luxe étant la situation économique de ceux-ci depuis la crise immobilière et la répression du gouvernement sur les sociétés technologiques.

Le luxe ne bénéficie pas non plus de la résilience de l’économie américaine soutenu par les dépenses à la consommation des ménages qui sont devenus plus sélectifs dans leurs achats à cause de l’inflation.

Ainsi, l’Allemagne qui a une pondération des secteurs plus diversifiés dans son indice, est lui aussi exposé à la Chine, mais moins que le CAC 40. Il est davantage exposé aux Etats-Unis, où les indicateurs macroéconomiques sont au beau fixe, alors l’indice profite bien mieux de la conjoncture actuelle américaine.

« Les Etats-Unis sont le premier marché à l’exportation des entreprises allemandes, derrière la France et, dorénavant, loin devant la Chine », confirme l’experte en analyse macroéconomique Véronique Riches-Flores. La Chine représente moins de 6 % des exportations allemandes contre près de 11 % pour les Etats-Unis.

Même si l’élection de Donald Trump, avec les risques de guerre commerciale tous azimuts, peut inquiéter, elle est vue d’un bon oeil, car un dollar fort favorise les entreprises exportatrices européennes. Depuis fin septembre, l’euro (proche de 1,06 dollar lundi) a perdu plus de 5 % face au dollar.

« Ce qu’entrevoient les marchés sont probablement les effets stimulants que pourrait avoir la politique de Trump sur la demande américaine adressée aux entreprises allemandes, plutôt que les conséquences négatives, plus incertaines et plus lointaines, des taxes à venir à l’importation », explique l’experte en analyse macroéconomique. D’autant que les entreprises chinoises risquent d’être bien plus pénalisées par le bras de fer à venir que les groupes allemands

En effet, Wall Street est en pleine effervescence depuis le début de l’année et encore plus depuis l’élection de Donald Trump, impatiente de voir arriver les baisses d’impôts, les dérégulations et l’énergie bons marchés promis par Trump, ce qui pourrait profiter à des entreprises comme Deutsche Telekom, SAP ou Allianz.

Au-delà de cette exposition faible à l’Allemagne, plusieurs poids lourds du DAX 40 connaissent une année faste. Des facteurs sectoriels spécifiques peuvent avoir contribué à sa surperformance, étant donné le poids plus important des valeurs de croissance. En effet, nous trouvons plusieurs valeurs qui ont réalisé des performances stratosphériques cette année. Goldman Sachs les appelle les « Sept Magnifiques allemandes ».

On retrouve, l’éditeur de logiciels professionnels SAP, l’assureur Allianz, le réassureur Muchich Re, le groupe pharmaceutique Merck, Siemens Energy, spécialisé dans les centrales électriques et les énergies renouvelables, le conglomérat industriel présent dans l’armement Rheinmetall, et l’opérateur télécoms Deutsche Telekom.

Nous avons Siemens et Rheinmetall qui ont grimpé respectivement jusqu’à aujourd’hui de 321% et 105%. Dans le même temps, SAP SE, la plus grande entreprise en termes de capitalisation boursière du DAX, a progressé de 76% dans un contexte de reprise mondiale des valeurs technologiques.

Siemens Energy a profité de la mégatendance de l’électrification de l’économie. De plus, l’entreprise a par ailleurs enchaîné les bonnes publications (18,5% de croissance sur le dernier trimestre publié) et renforcé son bilan, en vendant pour 3 milliards d’euros d’actifs. « Le marché de l’électricité reste solide, entraînant des volumes et des prix élevés dans les divisions ‘Grid’ (réseaux électriques) et ‘Gas’. Dans le même temps, le redressement de Gamesa (la division d’énergies renouvelables, NDLR) semble être en bonne voie« , juge Deutsche Bank.

De son côté Rheinmetall (+70%), qui fournit des blindés à l’armée allemande, continue d’être la valeur défense préférée des investisseurs en Europe, portée par les tensions géopolitiques.

Concernant SAP, la société a publié de très bons résultats cette année, et est exposée à deux thématiques porteuses à savoir l’intelligence artificielle (IA) et l’informatique dématérialisée (cloud). L’entreprise s’est d’ailleurs réorganisée en début d’année pour se concentrer sur l’essor de l’IA. Or, on rappelle que la tendance de l’intelligence artificielle a été extrêmement bénéfique pour les entreprises technologiques.

Par ailleurs, même en dehors des « Sept Magnifiques » cités par Goldman Sachs, d’autres groupes affichent de belles progressions dans le DAX 40. Citons Adidas (+31,1%), qui taille des croupières à son rival Nike et a relevé plusieurs fois ses objectifs 2024, le motoriste aéronautique MTU (+64,3%) qui bénéficie de la dynamique de ses services d’après-vente, ou les banques Deutsche Bank (+35,8%) et Commerzbank (+39,5%).

En revanche, lorsqu’on voit le CAC 40 avec ses poids du luxe, et de l’industrie, on retrouve des performances plus dispersées. Tout d’abord, pour le luxe, nous avons LVMH qui perd 12% cette année, Kering, -38%, l’Oréal, -22% et seulement Hermès qui prend +18%. Ensuite pour l’industrie, nous avons TotalEnergies qui perd -11,82%, Sanofi qui prend seulement +1,34%, Sanofi à +1,35% et pour la finance, BNP Paribas perd -5,79%.

D’ailleurs, le luxe français représente représente environ 20% de la pondération totale du CAC 40 a été heurté de plein fouet par la morosité de l’économie chinoise, la Chine étant un marché important pour le secteur (avec environ 30% des revenus). Cela a particulièrement pesé sur LVMH et L’Oréal, deux des trois plus importantes capitalisations boursières du CAC 40, qui ont tous deux publié des croissances inférieures aux attentes au troisième trimestre.

Les acteurs du luxe ont aussi, plus récemment, pu être pénalisés à la fois par les mesures de relance décevantes de la Chine et par les craintes liées aux surtaxes douanières voulues par Donald Trump.

« L’éventualité de tensions commerciales entre les États-Unis et la Chine pourrait encore affaiblir le sentiment des consommateurs chinois et compliquer le redressement macroéconomique de la Chine, ce qui constituerait un risque pour la reprise du secteur du luxe« , a souligné UBS, la semaine dernière.

Autre impasse gagnante du gestionnaire : le secteur automobile, où il est largement sous-investi, Stellantis (Peugeot, Chrysler, Fiat…) ayant vu son cours de Bourse dégringoler de plus de 40 % depuis janvier.

Lorsqu’on voit ces performances de marché, on comprend directement la divergence entre les deux indices qui représentent les deux plus grandes économies européennes.

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La Chine va modifier sa politique monétaire pour la première fois depuis 2010 afin de stimuler la croissance

Auteur de l’article Par Vincent Barret
Date de l’article 10 décembre 2024
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La Chine adoptera un ensemble de politiques « plus actives » pour accroître la demande intérieure en 2025, a déclaré le Politburo du pays, un organe décisionnel majeur du Parti communiste, à l’issue d’une réunion lundi.

Le développement intégré de la technologie et de l’industrie sera soutenu et les marchés immobiliers et boursiers seront stabilisés, selon l’agence de presse officielle Xinhua.

Le fort soutien exprimé lors de la réunion indique une détermination à soutenir la croissance économique de la Chine, car beaucoup s’attendaient à ce que la deuxième économie mondiale fixe son objectif de croissance du produit intérieur brut pour 2025 à environ 5 %, le même niveau de référence que cette année.

« Les principaux objectifs de développement économique et social tout au long de l’année seront atteints avec succès », peut-on lire dans le communiqué de synthèse de la réunion.

Selon le communiqué, la Chine mettra en œuvre une politique budgétaire « plus » proactive et une politique monétaire « modérément souple », un changement de rhétorique par rapport au terme « prudent », qui était auparavant un descripteur fréquent des perspectives de la politique de la banque centrale.

Selon une note de Huatai Securities, c’est la première fois depuis 2001 que les autorités chinoises utilisent le terme « plus actif » pour décrire la stratégie globale de leur politique budgétaire.

« Une politique budgétaire plus proactive et une politique monétaire suffisamment souple devraient être mises en œuvre, améliorant et affinant la boîte à outils politique, renforçant les ajustements contracycliques extraordinaires », a-t-il déclaré.

La nouvelle formulation de la politique monétaire marque le premier assouplissement de la politique monétaire depuis fin 2010, selon les annonces officielles lors des réunions du Politburo.

En effet, la banque centrale a défini cinq orientations politiques : « souple », « suffisamment souple », « prudente », « suffisamment serrée » et « serrée », avec une certaine flexibilité de chaque côté.

« La formulation de cette déclaration du Politburo est sans précédent », a déclaré Zhaopeng Xing, stratège senior chez Australia & New Zealand Banking Group, affirmant qu’elle prévoyait une forte expansion budgétaire, de fortes baisses de taux et des achats d’actifs. « Le ton de la politique montre une forte confiance face aux menaces de Trump », a-t-il ajouté, faisant référence à la promesse du président élu d’imposer un tarif de 60 % sur les exportations chinoises.

Le conclave du Politburo de décembre définit généralement l’ordre du jour de la Conférence centrale de travail économique qui définit les priorités pour l’année suivante, comme l’objectif annuel de croissance. Cette réunion doit commencer mercredi, a rapporté Bloomberg News la semaine dernière.

Bien que la Chine ait traversé plusieurs cycles de resserrement et d’assouplissement de sa politique monétaire ces dernières années, elle est restée fidèle à la caractérisation globale de politique « prudente » depuis 2011. À cette époque, les autorités se sont éloignées de la position précédente de « politique modérément souple » adoptée pendant la crise financière mondiale, afin de calmer l’inflation croissante.

Ce dernier départ reflète l’urgence d’accélérer le mode d’assouplissement adopté par la banque centrale après l’échec du boom post-pandémie attendu. Cette initiative a conduit la Banque populaire de Chine à réduire à plusieurs reprises les taux d’intérêt et à diminuer le montant des liquidités que les banques doivent mettre de côté dans leurs réserves, même si les autorités ont eu du mal à stimuler davantage l’emprunt.

Par conséquent, les marchés actions ont bondi et les obligations d’Etat chinoises ont progressé. Le rendement de référence à 10 ans a chuté d’environ 2 points de base à 1,935 %, un niveau historiquement bas. L’indice Hang Seng de Hong Kong a bondi de 2,8 % et les actions technologiques ont augmenté de 4,3 %.

La hausse des marchés obligataires a battu des records cette année et les rendements à long terme ont atteint de nouveaux plus bas en prévision des baisses de taux d’intérêt. Les rendements à dix ans ont baissé d’environ 70 points de base cette année.

« Cela devrait stimuler la croissance économique de la Chine l’année prochaine, car davantage de politiques budgétaires et monétaires seront mises en œuvre », a déclaré Ken Cheung, stratège en chef des devises asiatiques à la Mizuho Bank de Hong Kong.

Ces annonces interviennent en même temps que la publication des chiffres sur l’inflation à la consommation et la production. La croissance des prix à la consommation en Chine a été inférieure aux attentes en novembre, atteignant son plus bas niveau en cinq mois, reflétant une faiblesse économique persistante malgré le récent assouplissement de la politique monétaire, tandis que la déflation industrielle persistait, ce qui suggère que les récents efforts de Pékin pour soutenir une demande économique défaillante n’ont qu’un impact limité.

L’indice des prix à la consommation (IPC), une mesure clé de l’inflation, a augmenté de 0,2 % sur un an le mois dernier, ralentissant par rapport à une hausse de 0,3 % en octobre, a annoncé lundi le Bureau national des statistiques (NBS).

Ce chiffre est inférieur à la croissance de 0,4 % prévue par une enquête Bloomberg auprès des économistes.

Selon Dong Lijuan, statisticien du NBS, la baisse mensuelle plus rapide de l’IPC était principalement due à une baisse de 2,7 % des prix des denrées alimentaires liée aux conditions météorologiques.

Dans le secteur manufacturier, l’indice des prix à la production a chuté de 2,5% sur un an en novembre, soit une baisse plus lente que les 2,9% d’octobre et la baisse prévue de 2,8%, mais prolongeant les baisses sur 26 mois.

Le Parti communiste devrait tenir dans les prochains jours l’une de ses principales réunions annuelles de politique économique, la Conférence centrale de travail économique, et les analystes attendent avec impatience tout signe d’une initiative plus concertée pour relancer les dépenses des ménages.

« L’économie chinoise continue de flirter avec la déflation, soulignant l’insuffisance des mesures de relance prises jusqu’à présent pour restaurer la confiance du secteur privé, relancer la demande intérieure et remettre la croissance sur les rails », a déclaré Eswar Prasad, professeur à l’Université Cornell.

Il a déclaré que la conférence de travail offrait l’occasion au gouvernement de « présenter un ensemble plus large de mesures ciblées de relance budgétaire et de réforme » pour stimuler la croissance et réduire le risque de « consolidation des pressions déflationnistes ».

Les mesures de relance prises par Pékin au cours des derniers mois ont inclus des mesures monétaires pour stimuler le marché boursier, des baisses des taux d’intérêt pour les détenteurs de prêts hypothécaires et un assouplissement des restrictions sur l’achat de logements. Le gouvernement central a également annoncé un plan d’échange de dettes de 10 000 milliards de RMB (1 400 milliards de dollars) qui vise à permettre aux gouvernements locaux de rattraper les retards de paiement des salaires et des fournisseurs.

Mais un nombre croissant d’économistes et d’universitaires en Chine appellent à des efforts accrus pour augmenter les dépenses des ménages au-delà des programmes existants du gouvernement, qui se sont concentrés sur les subventions aux consommateurs pour qu’ils modernisent leurs appareils électroménagers ou achètent de nouveaux véhicules.

Certains espèrent que la Conférence centrale de travail économique se concentrera sur ces préoccupations, même si la réunion de haut niveau des dirigeants est plus susceptible d’indiquer l’orientation de la politique plutôt que d’inclure des annonces détaillées.

« Nous nous attendons à ce que les décideurs politiques manifestent une inquiétude croissante face aux vents contraires de la croissance et signalent de nouvelles mesures de relance pour stimuler la demande intérieure et stabiliser la croissance, en mettant davantage l’accent sur la consommation, la maîtrise des risques et la fabrication de haute technologie », ont déclaré les analystes de Goldman Sachs.

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Banque & Finance Nos analyses

La Fed pourrait commencer à ralentir ses baisses de taux en 2025

Auteur de l’article Par Vincent Barret
Date de l’article 3 décembre 2024
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Un haut responsable de la Réserve fédérale a averti que les progrès de la banque centrale américaine dans la lutte contre l’inflation « pourraient stagner », même s’il a apporté son soutien à une baisse des taux d’intérêt plus tard ce mois-ci. Christopher Waller, gouverneur de la Fed et membre du Comité fédéral de l’open market (FOMC), a déclaré lundi 2 décembre, qu’il soutenait la baisse des taux de la banque centrale lors de sa réunion des 17 et 18 décembre.

Il a déclaré que les coûts d’emprunt toujours élevés freinaient la demande dans le pays, contribuant à atténuer les pressions sur les prix. Cependant, Waller a noté que « si les données que nous recevrons entre aujourd’hui et la prochaine réunion surprennent d’une manière qui suggère que nos prévisions de ralentissement de l’inflation et d’une économie en modération mais toujours solide sont fausses, alors je serai favorable au maintien du taux directeur en décembre ».

Il a ajouté que certains signes indiquaient que les progrès vers un ralentissement de l’inflation vers l’objectif de 2% de la Fed « pourraient être en panne » alors que les décideurs politiques s’efforcent de freiner la croissance des prix dans le vaste secteur des services. L’indice global des prix à la consommation a augmenté à un taux annuel de 2,6% en octobre, selon les données officielles.

En outre, le taux d’inflation annuel des prix à la consommation aux États-Unis, qui exclut des éléments tels que l’alimentation et l’énergie, s’est établi à un sommet de trois mois à 3,3 % en octobre 2024, inchangé par rapport à septembre et conforme aux estimations du marché.

Les prix des services hors services énergétiques, qui sont étroitement surveillés par la Réserve fédérale pour les indicateurs de l’inflation sous-jacente, ont augmenté légèrement plus rapidement (4,8 % contre 4,7 % en septembre), reflétant une inflation toujours élevée dans le secteur du logement lourd (4,9 %, comme en septembre) et des services de transport (8,2 % contre 8,5 %).

De fait, l’inflation des services reste fortement résiliente et est largement au-dessus de l’objectif des 2% de la Fed. En effet, la persistance d’une inflation élevée, est notamment dû à la solidité du secteur des services, où les coûts salariaux et la demande résiliente maintiennent les prix sous pression. De fait, aux États-Unis, le secteur des services est beaucoup plus important et demande davantage de main-d’œuvre (il emploie 114 millions de personnes) que le secteur manufacturier (il emploie 13 millions de personnes).

Les prix des services sont plus rigides et tendent à être davantage influencés par les coûts de la main-d’œuvre, tandis que les prix manufacturiers sont plus volatils, avec un impact plus important des matières premières, des prix de l’énergie et des problèmes de chaîne d’approvisionnement.

De plus, le président de la Fed de New York, John Williams, a reconnu lundi dans des remarques séparées qu’il faudrait « un certain temps » pour que l’objectif d’inflation soit atteint en raison de progrès « inégaux », mais il s’est dit confiant que la banque centrale finirait par atteindre son objectif alors que la désinflation liée au logement se poursuivait et que les attentes d’inflation restaient sous contrôle.

Ainsi, la probabilité implicite d’une baisse des taux en décembre est passée de 66 % à 72,5 % à la suite des remarques des deux responsables de la Fed, selon les données du CME Group basées sur les échanges de contrats à terme sur les fonds fédéraux. Une baisse d’un quart de point en décembre marquerait la troisième réunion consécutive au cours de laquelle la Fed abaisserait ses taux d’intérêt, après avoir lancé le processus en septembre avec une réduction d’un demi-point. Cela ramènerait le taux des fonds fédéraux à une nouvelle fourchette cible de 4,25 à 4,5 %.

Néanmoins pour l’année prochaine, les traders ne voient plus que deux baisses de taux de 25 points de base jusqu’à la dernière réunion de 2025 qui sera le 10 décembre, alors qu’ils voyaient une baisse totale de 200 points de base pour l’année prochaine, en septembre 2024.

Par ailleurs, les responsables de la Fed recevront vendredi une mise à jour importante sur l’état du marché du travail avec le rapport sur les salaires et du taux de chômage de novembre, ainsi que de nouvelles données sur l’inflation la semaine prochaine couvrant les consommateurs et les producteurs. Les décideurs politiques recevront également de nouvelles données sur les ventes au détail – un moteur essentiel de l’économie américaine, le premier jour de la réunion de politique monétaire de deux jours de ce mois.

Qui plus est, ces derniers constatent comme tous les analystes la résilience de l’économie américaine, après avoir craint jusqu’à présent que le marché du travail ne se dirige vers un ralentissement marqué. Ils ont noté dans un compte-rendu détaillé de la réunion de novembre, publié la semaine dernière, qu’il n’y avait « aucun signe de détérioration rapide » sur le marché du travail.

Les perspectives plus optimistes, associées à de nouvelles inquiétudes concernant les pressions persistantes sur les prix qui ont maintenu les chiffres mensuels de l’inflation plus élevés que prévu, ont conduit à un large soutien parmi les responsables de la Fed pour agir « progressivement » alors que la banque centrale réfléchit à la rapidité avec laquelle elle doit ramener sa politique monétaire à un niveau « neutre » qui ne stimule ni ne supprime la demande.

Alors que Waller a déclaré qu’il s’attendait à ce que les baisses de taux « se poursuivent au cours de l’année prochaine », il a également précisé que le rythme de ces baisses ralentirait probablement au fil du temps. Williams a déclaré qu’il s’attendait à ce que les taux d’intérêt se déplacent vers un niveau neutre « au fil du temps ».

En supplément, la politique monétaire pourrait être confrontée à des vents contraires l’année prochaine si le président élu Donald Trump tient ses promesses de campagne de réduire les impôts, de limiter l’immigration et de mettre en place des tarifs douaniers. Les taxes sur les importations, en augmentant les coûts pour les entreprises et les consommateurs, combinées à une potentielle expulsion massive d’immigrants pourraient créer des tensions inflationnistes supplémentaires.

« Depuis la réunion du FOMC de septembre, les données ont généralement surpris à la hausse. En outre, l’élection a entraîné une appréciation des actifs à risque. Indépendamment des mesures mises en place, un changement de parti à la Maison Blanche crée de nouvelles inconnues pour l’économie », a déclaré Michael Feroli, économiste en chef pour les États-Unis chez JP Morgan. « Tous ces facteurs pourraient plaider en faveur d’un rythme plus progressif de baisse des taux d’intérêt. »

D’ailleurs, certains vont même plus loin qu’une baisse progressive. De fait, Matthew Luzzetti, économiste en chef américain de la Deutsche Bank, a déclaré à Bloomberg TV qu’il pensait que la Fed procéderait à une baisse de taux de 25 points de base en décembre, puis ferait une pause pendant toute l’année 2025.

« Premièrement, ce sont les détails de notre économie sous-jacente que nous voyons maintenant », a déclaré Luzzetti. Il a mentionné la résilience continue apparente des consommateurs compte tenu des habitudes de consommation. Les dépenses de consommation personnelle ont augmenté de 0,1 % en juin, de 0,4 % en juillet, de 0,1 % en août, de 0,5 % en septembre et de 0,1 % en octobre, selon les données du Bureau of Economic Analysis (BEA).

Le revenu disponible des consommateurs (après impôts), a augmenté de 0 % en juin, juillet et août, puis de 0,1 % en septembre et de 0,4 % en octobre. En outre, la série régulière d’enquêtes sur la confiance des consommateurs du Conference Board a montré une hausse en novembre après trois mois de baisse.

La croissance du PIB a été de 1,6 % au premier trimestre, de 3,0 % au deuxième et de 2,8 % au troisième trimestre, tous chiffres annualisés corrigés des variations saisonnières fournis par le BEA. Il est difficile de plaider en faveur de baisses de taux d’intérêt comme mesure de stimulation alors que la croissance a été relativement stable.

Mais l’inflation est revenue à un niveau plus élevé que prévu, l’indice des prix PCE, mesure privilégiée par la Réserve fédérale, atteignant 2,3 % en glissement annuel en octobre et 2,8 % pour l’inflation sous-jacente (hors alimentation et énergie). Luzzetti a également évoqué un marché du travail « plus résilient et plus stable » que prévu. Globalement, suffisamment de facteurs suggèrent qu’il n’y a pas de nécessité urgente de réduire les taux d’intérêt.

« À cela s’ajoutent les changements de politique que nous attendons : prolongations des réductions d’impôts, peut-être de nouvelles réductions d’impôts, politique tarifaire, qui augmente l’inflation – tout cela conduit à cette dynamique de croissance plus forte, nous pensons, une inflation plus élevée qui reste supérieure à 2,5 %, et un taux directeur neutre [le taux à court terme qui n’encourage ni la croissance ni la réduction de l’économie] qui est proche de 4 %, et celui de la Fed au-dessus de 4 % », ne laissant aucune place à de nouvelles réductions en 2025, a déclaré Luzzetti.

Selon lui, tout cela devrait devenir plus évident lorsque la Fed mettra à jour ses prévisions.

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Pourquoi un ‘shutdown à l’américaine’ est-il improbable en France ?

Auteur de l’article Par Vincent Barret
Date de l’article 2 décembre 2024
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Crédit @Julien de Rosa — @Julien de Rosa

Les efforts déployés par la France pour assainir ses finances publiques menacent de déclencher une nouvelle crise politique et financière, poussant les investisseurs à vendre certains actifs du pays.

Les tentatives du Premier ministre Michel Barnier pour endiguer la hausse de la dette nationale échouent alors que les députés de l’opposition menacent de l’éjecter de ses fonctions afin de bloquer le projet de loi de finances 2025.

L’incertitude a conduit à une vente massive d’actifs français, creusant l’écart entre les coûts de financement du pays et ceux de l’Allemagne à des niveaux jamais vus depuis la crise de la dette de l’euro il y a plus de dix ans.

Pour bien comprendre la situation financière du pays, il est nécessaire de revenir sur la notion de déficit public. « C’est la différence entre les recettes et les dépenses des administrations françaises dans leur ensemble (Etat, collectivités locales, dépenses de santé publique, retraites…)», explique Catherine Mathieu, économiste à l’OFCE. Le déficit public est mesuré chaque année et s’exprime en pourcentage du produit intérieur brut (PIB).

« Les déficits publics alimentent l’augmentation de la dette publique », qui correspond à l’ensemble des emprunts contractés par l’Etat, les collectivités publiques et les administrations publiques. Ce montant évolue en fonction des remboursements et des nouveaux emprunts effectués. Actuellement, la dette publique française a dépassé les 3 200 milliards d’euros, ce qui équivaut à 112% du PIB.

L’Etat doit emprunter de l’argent sur les marchés financiers pour rembourser la part de sa dette arrivant à échéance. Il émet alors des titres publics sur ces marchés, qui sont achetés par des investisseurs. La majorité d’entre eux (53,2%) sont étrangers, selon un rapport de l’Assemblée nationale déposé en mai 2024. Il s’agit, pour la plupart, de fonds de pension, de fonds d’assurance, de fonds d’investissement souverains, de banques, voire de fonds spéculatifs.

Si Michel Barnier avance que la crise financière « est devant nous », c’est notamment parce que la France s’est engagée à respecter plusieurs règles budgétaires européennes. Le déficit public ne doit pas excéder 3% du PIB. Quant à la dette publique, elle ne doit pas dépasser 60% du PIB. Or, « aujourd’hui, on est clairement au-delà de ces critères », précise Catherine Mathieu. Cependant, pour l’économiste, avoir un « déficit public n’est pas grave en soi ».

« L’Etat doit s’endetter pour investir. En France, l’investissement public est de l’ordre de 3% du PIB. Parallèlement, pour financer la transition écologique, des études, notamment de la Commission européenne, avancent qu’il faudrait augmenter l’investissement public d’au moins 2 % du PIB », précise l’économiste. « C’est normal d’avoir un déficit, mais la question est : est-ce qu’il se creuse pour d’autres raisons que celles évoquées précédemment ?», s’interroge Catherine Mathieu.

« La crise du Covid et les mesures qui l’ont accompagnée ont creusé le déficit public et la dette, mais depuis un ou deux ans, elles ont été quasiment toutes supprimées », explique l’experte, pour qui le déficit public actuel est « aussi lié à la politique de baisse d’impôts des précédents gouvernements d’Emmanuel Macron ».

Les baisses d’impôts « étaient censées donner davantage de pouvoir d’achat aux Français et améliorer la compétitivité des entreprises. Or, la croissance n’est pas au rendez-vous et tourne autour de 1% », précise l’économiste. En conséquence, les recettes de l’Etat ont diminué ces dernières années. Par ailleurs, puisque le déficit est rapporté au PIB, «si la croissance stagne, cela contribue à faire augmenter le ratio déficit/PIB », rappelle Catherine Mathieu.

De fait, le principal risque de l’augmentation du déficit et de la dette publique est que la France perde la confiance des investisseurs sur les marchés obligataires et que l’on craigne qu’elle ne soit plus capable de rembourser sa dette publique.

Sur la scène politique, légiférer a toujours été une tâche difficile sans majorité, surtout pour un budget, car les partis d’opposition en France votent traditionnellement contre les projets de loi de finances, quelles que soient les circonstances.

En effet, les gouvernements dans cette situation peuvent recourir à une disposition constitutionnelle qui est le 49.3 pour adopter un projet de loi sans vote. Mais une telle manœuvre expose le Premier ministre à une motion de censure qui, si elle est soutenue par une majorité de législateurs, l’évince de ses fonctions et tue de fait le projet de loi.

L’ancienne Première ministre Elisabeth Borne a eu recours à plusieurs reprises à la motion 49.3 pour contourner le Parlement sur le projet de budget 2024. Elle a survécu à chaque fois, mais Barnier a le soutien d’un nombre bien plus restreint de parlementaires, ce qui rend plus risqué le déclenchement de multiples motions de censure. Il a préféré laisser le processus parlementaire suivre son cours, affirmant qu’il utiliserait probablement cet outil dans les dernières étapes à la mi-décembre.

Le bloc de gauche, le Nouveau Front populaire, s’est engagé à proposer des motions de censure si le gouvernement recourt à l’article 49.3, mais les calculs parlementaires signifient que les motions ne seront pas adoptées sans le soutien d’autres groupes d’opposition.

Ainsi, cela a donné à la dirigeante du Rassemblement Nationale, Marine Le Pen et à ses députés le rôle de décisionnaire en pouvoir de facto. En effet, le Rassemblement national est le plus grand parti au parlement.

Au début du débat budgétaire, Marine Le Pen a adopté une approche constructive, affirmant qu’il était urgent de rétablir les finances publiques et que son parti ne chercherait pas à provoquer le chaos. Elle n’a pas non plus d’intérêt politique évident, car aucune élection législative ne peut avoir lieu avant l’été 2025.

Mais ces dernières semaines, elle a menacé à plusieurs reprises d’éjecter Barnier et a critiqué le gouvernement pour ne pas avoir inclus les propositions du Rassemblement national lors des débats budgétaires.

Les risques d’exécution sont élevés, tout comme la dépendance française à l’égard des investisseurs étrangers qui financent une dette colossale. La France a environ 350 milliards d’euros de dette qui arrive à échéance l’année prochaine, dont 40 milliards d’euros d’intérêts, soit l’équivalent du budget de la défense.

Ces sommes n’ont pas encore été digérées par les électeurs, et l’opinion publique se retourne de plus en plus contre les projets impopulaires de hausse des impôts de Barnier. C’est pourquoi Marine Le Pen est prête à s’y opposer activement, et pourquoi son parti soutient les opposants de gauche dans leurs tentatives fiscalement irresponsables de faire marche arrière sur la réforme des retraites.

Cependant, même avant les turbulences politiques des dernières semaines, les finances de la France étaient une préoccupation croissante pour les investisseurs, les plans de réduction de la dette ayant dérapé fin 2024. Avec des recettes fiscales bien inférieures aux estimations, le gouvernement s’attend désormais à ce que le déficit budgétaire atteigne 6,1 % de la production économique cette année au lieu de baisser à 4,4 % comme initialement prévu.

En outre, l’Agence France Trésor (AFT) a révélé que la France allait devoir lever un montant record de 300 milliards d’euros en 2025 pour financer ses dépenses et renouveler ses précédentes dettes. A titre de comparaison, c’était 285 milliards d’euros en 2024. Cela devrait correspondre à 10% de son PIB en 2025. C’est « un chiffre relativement stable par rapport aux années précédentes », nuance toutefois Antoine Deruennes, directeur général de l’AFT.

En 2024, la dette souveraine française émise sur les marchés devrait représenter 9,8% du PIB, après 9,6% en 2023. Selon Antoine Deruennes, «la raison principale » de la hausse des montants à lever sur les marchés en 2025 est à trouver « parce que les obligations qui arrivent à échéance en 2025 sont plus nombreuses ».

Concrètement, l’Etat émet de la dette sur les marchés à une échéance donnée, à l’issue de laquelle elle doit procéder au remboursement des investisseurs. Sur 300 milliards d’euros qui seront émis en 2025, 174,8 milliards seront dédiés au remboursement de la dette de l’Etat à moyen et long terme, ce qui représente 19,7 milliards de plus qu’en 2024 selon les estimations actualisées. Par ailleurs, dans un contexte où l’Etat cherche à faire des économies pour réduire son déficit budgétaire, la charge de la dette va peser plus lourd sur les finances publiques en 2025.

Elle est prévue à 54,9 milliards d’euros, contre 50,9 milliards d’euros pour 2024. En comparaison, le premier budget de l’Etat, l’Education, s’élèvera à près de 65 milliards d’euros en 2025 et celui de la défense à 50,5 milliards d’euros. Le gouvernement affiche pour objectif de ramener à 5% le déficit public en 2025, puis à 3% d’ici 2029 dans les clous de Bruxelles, qui a lancé une procédure en déficit excessif contre la France.

« La France doit changer sa trajectoire budgétaire (…) Pas seulement à cause du respect des règles européennes de déficit excessif, mais aussi et surtout dans notre intérêt national », a aussi déclaré François Villeroy de Galhau. Pour lui, « revenir à 3% (de déficit en 2029) comme le propose le gouvernement, c’est indispensable. Sinon, nous allons rester cette exception en Europe : le pays dont la dette publique continue à augmenter après le Covid alors que tous les autres ont baissé. » a déclaré mardi, le gouverneur de la Banque de France, François Villeroy de Galhau,

Ainsi, une série de confrontations parlementaires se profile à l’horizon à l’approche de la date butoir du budget français. Barnier devra presque certainement déclencher la motion 49.3 sur les deux parties du budget de l’année prochaine, le texte principal et le projet de loi sur la sécurité sociale, ainsi que sur une loi de finances révisée sur les dépenses jusqu’à fin 2024.

La première utilisation de cet outil pourrait intervenir dès lundi 2 décembre, lorsque le volet Sécurité sociale du projet de loi devrait revenir à l’Assemblée nationale après avoir été soumis à une commission mixte par les deux chambres du Parlement, qui produira un projet unifié.

Une tentative ultérieure de censure du gouvernement pourrait ensuite être débattue et votée le 4 décembre, a déclaré Eric Coquerel, président de la commission des finances de l’Assemblée nationale (gauche), sur la radio RTL.

Le projet de loi sur la sécurité sociale contient des mesures emblématiques auxquelles Marine Le Pen s’oppose, notamment l’indexation différée de certaines retraites et la modification du remboursement des médicaments. Mais le Rassemblement national pourrait attendre que le projet de loi de finances soit soumis à l’Assemblée nationale le 18 décembre, ce qui pourrait faire du 20 décembre le dernier test de défiance contre Barnier.

Ainsi, selon Benjamin Morel, maître de conférences en droit public à l’université Paris II Panthéon- Assas, trois scénarios seraient alors sur la table.

Dans le premier, un nouveau gouvernement reprendrait le projet de loi de finances car « le texte ne meurt pas, si le gouvernement tombe ». La nouvelle équipeaurait alors jusqu’au 31 décembre pour le faire voter puisque c’est à cette date que le président de la République doit le promulguer au plus tard.

Un gouvernement démissionnaire pourrait aussi reprendre le texte ou en déposer un nouveau « au nom d’un impératif de continuer la vie de la nation », suppose le constitutionnaliste Thibaud Mulier, enseignant-chercheur à l’université Paris-Nanterre, car il n’existe pas de jurisprudence du Conseil constitutionnel en la matière.

Néanmoins, d’un point de vue politique, l’option du gouvernement démissionnaire qui parviendrait à faire adopter le budget paraît assez improbable. « Michel Barnier, à la tête d’un gouvernement démissionnaire, ne pourrait plus utiliser le 49.3, donc il vaudrait mieux vite nommer un nouveau Premier ministre qui puisse engager sa responsabilité », rappelle Benjamin Morel.

Deuxième hypothèse : un nouveau gouvernement ou un gouvernement démissionnaire peut à partir du 21 décembre agir par ordonnances sur le budget. « Si le Parlement ne s’est pas prononcé dans un délai de 70 jours, les dispositions du projet peuvent être mises en vigueur par ordonnance », dispose ainsi l’article 47 de la Constitution. « La dernière version qui passerait par ordonnances serait celle adoptée par la dernière chambre donc en l’espèce le Sénat », précise Benjamin Morel.

« Il y a deux précédents : en 1962, la dissolution de l’Assemblée nationale annoncée en octobre ne permet pas de voter le budget à temps. Seule la première partie sur les recettes est votée et des décrets sont pris pour assurer les missions de l’État ; en décembre 1979, le projet de loi de finances est complètement retoqué par le Conseil constitutionnel, obligeant le gouvernement à faire adopter dans l’urgence un texte l’autorisant à percevoir l’impôt« , souligne Anne-Charlène Bezzina, maîtresse de conférences en droit public à l’Université de Rouen.

Dernier scénario : séparer les deux volets du projet de loi de finances, avec les dépenses d’un côté et les recettes de l’autre. « Vous appliquez le volet des dépenses par voie des ‘douzièmes provisoires’, ce texte législatif financier qui permet de rééditer chaque mois les dépenses, mais cela ne permet pas de tenir longtemps. Et pour les recettes, le Parlement voterait une habilitation au gouvernement pour prélever les impôts sur une période temporaire. C’est une loi spéciale qui a été utilisée une fois, en 1980, lorsque le Conseil constitutionnel a censuré le budget » pour un motif procédural, détaille Benjamin Morel.

C’est ce que détaille l’article 45 de la loi organique relative aux lois de finances. « Cela permettrait de lever l’impôt au 1er janvier mais ce serait un scénario très dégradé qui n’empêcherait pas de devoir voter une loi de finances en 2025, même si cela ne conduirait pas à un ‘shutdown’ à l’américaine », explicite Thibaud Mulier.

« Le gouvernement peut présenter au Parlement ce qu’on appelle une loi spéciale pour prélever les impôts à partir du 1er janvier, il peut y avoir reconduction des dépenses par décret pour pouvoir payer les fonctionnaires, les retraités, etc. », a également assuré Yaël Braun-Pivet sur Sud Radio.

L’hypothèse a été évoquée par le Premier ministre sur TF1 mardi soir. « Si le gouvernement tombe, il y a des mesures d’urgence qu’on prend avec le Parlement pour pouvoir payer. Mais, cela ne couvre pas toute l’année 2025 et surtout cela n’empêche pas ni la crise ni la défiance des marchés financiers, ni que tout s’arrête et qu’il faille recommencer », a prévenu Michel Barnier.

En clair, cela signifie que seules les dépenses prévues pour 2024 pourraient être renouvelées en 2025. Dans le même temps, le gouvernement poursuit les discussions sur son projet de loi de finances avec l’espoir d’aboutir à un vote positif.

Cette solution supposant toutefois d’obtenir du Parlement le vote d’une loi spéciale. Rien ne dit, avec la composition actuelle de l’Assemblée nationale, que ce feu vert serait nécessairement accordé. La France se retrouverait alors dans une situation inédite, que ni la Constitution ni la LOLF ne prévoient. Le président de la République pourrait alors décider de reprendre la main.

« On touche ici aux limites de ce que prévoient nos textes. Emmanuel Macron pourrait vouloir retourner l’opinion contre les oppositions coupables de tout bloquer. Ce qui est certain, c’est que quelque chose sera tenté pour éviter que l’administration ne cesse de fonctionner », prédit Alexandre Guigue, professeur de droit public à l’Université Savoie-Mont-Blanc, qui met en avant l’article 5 de la Constitution.

Celui-ci dispose que « le président de la République veille au respect de la Constitution » et « assure, par son arbitrage, le fonctionnement régulier des pouvoirs publics ainsi que la continuité de l’État« . Emmanuel Macron pourrait ainsi juger que la Constitution l’autorise à prendre des ordonnances pour éviter une situation dans laquelle l’État cesserait de fonctionner.

D’autres constitutionnalistes vont encore plus loin, à l’image de Jean-Pierre Camby, professeur associé à l’Université de Versailles-Saint-Quentin-en-Yvelines, et Jean-Éric Schoettl, ancien secrétaire général du Conseil constitutionnel, qui imaginent, dans un article publié le 1^er juillet dans La Revue politique et parlementaire, la possibilité pour Emmanuel Macron d’invoquer l’article 16 de la Constitution, qui accorde au président de la République les pleins pouvoirs.

« Lorsque les institutions de la République, l’indépendance de la Nation, l’intégrité de son territoire ou l’exécution de ses engagements internationaux sont menacées d’une manière grave et immédiate et que le fonctionnement régulier des pouvoirs publics constitutionnels est interrompu, le président de la République prend les mesures exigées par ces circonstances« , indique le texte constitutionnel.

« Cela me paraît être une interprétation abusive de l’article 16, car je ne vois pas quelle serait la menace imminente sur la Nation, mais cela montre en tout cas qu’il y a une part d’interprétation dans la lecture et l’application d’une Constitution« , estime Anne-Charlène Bezzina.

Enfin, une ombre nouvelle pourrait toutefois planer prochainement. A en croire les analyses des banques américaines, de plus en plus de hedge funds s’intéressent à la situation française. S’ils décidaient de mener des actions agressives sur la dette française, cela pourrait très vite dégénérer.

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Donald Trump et l’Iran : Vers une nouvelle crise pétrolière ?

Auteur de l’article Par Vincent Barret
Date de l’article 27 novembre 2024
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Le retour imminent de Donald Trump à la Maison Blanche a remis au premier plan l’essor des flux pétroliers iraniens, ainsi que la possibilité que le président élu tente à nouveau de fortement les réduire comme lors de son premier mandat.

En effet, en 2019, Trump avait mené une campagne de pression maximale, destinée à étouffer les exportations de l’Iran et, par là même, l’accès de Téhéran aux pétrodollars. Sous la direction de Joe Biden, les flux ont cependant explosé à nouveau, l’accent étant mis sur des politiques qui provoquent des frictions avec les expéditions iraniennes, mais ne les limitent pas afin de ne pas provoquer de hausse des prix du pétrole, notamment après le déclenchement de la guerre en Ukraine.

La « politique de pression maximale » de Trump était une stratégie visant à restreindre le programme nucléaire iranien, limiter le soutien de l’Iran aux groupes militants et réduire son influence au Moyen-Orient. Cette politique reposait sur l’imposition de lourdes sanctions économiques, coupant l’Iran des systèmes financiers mondiaux et diminuant ses revenus d’exportation pétrolière.

Ainsi, l’objectif était de forcer l’Iran à renégocier l’accord nucléaire selon les conditions américaines, voire à cesser ses activités nucléaires.

Cet isolement économique a provoqué une forte chute des exportations de pétrole iranien, créant de graves conséquences économiques pour l’Iran.

Voici, les principaux impacts de la « politique de pression maximale » :

Impact sur l’Iran : Cette politique a lourdement impacté l’économie iranienne, causant inflation, dépréciation de la monnaie et hausse du chômage. Au lieu de mettre fin à son programme nucléaire, l’Iran a intensifié ses activités d’enrichissement, affirmant qu’il en avait le droit après le retrait des États-Unis du JCPOA.

Impact au Moyen-Orient : Cette politique a exacerbé les tensions régionales. L’Iran a renforcé son soutien à des groupes comme le Hezbollah et les Houthis au Yémen. Les risques de confrontation militaire ont augmenté, notamment après l’attaque de 2019 contre des installations pétrolières saoudiennes, pour laquelle les États-Unis ont tenu l’Iran pour responsable.

Impact sur les marchés mondiaux du pétrole : Les sanctions américaines ont fait baisser la production iranienne, poussant les États-Unis à coordonner avec leurs alliés pour compenser cette perte. Cependant, les prix du pétrole ont connu des fluctuations, et les tensions dans le Golfe, en particulier dans le détroit d’Ormuz, ont accentué les risques pour le commerce mondial du pétrole.

Les ventes de pétrole sont cruciales pour l’Iran, avec des exportations représentant jusqu’à 70 % des revenus du gouvernement. Cette année, l’Iran a bénéficié de profits exceptionnels grâce à une production de pétrole proche des records, en doublant presque sa production de moins de 2 millions de barils par jour en 2019 à près de 3,5 millions de barils par jour actuellement, et avec des exportations de pétrole passant de pratiquement zéro à près de 2 millions de barils par jour.

Cela représente une augmentation de revenus de 100 milliards de dollars. L’Iran a pu exporter des quantités quasi-record de pétrole malgré le fait qu’il soit officiellement sous sanctions américaines, l’Administration Biden n’ayant pas appliqué les sanctions sur le pétrole iranien avec la même rigueur que ses prédécesseurs.

Effectivement, l’Administration Biden craignait qu’une application plus stricte des sanctions pétrolières contre l’Iran n’entraîne une hausse des prix mondiaux du pétrole, alors que les Etats-Unis faisaient déjà face à une forte inflation. Mais cette crainte ne reflète pas la réalité des dynamiques du marché mondial du pétrole.

Premièrement, l’Iran représente une fraction minime de la production pétrolière du Moyen-Orient, environ 12,5 % de la production régionale, soit presque quatre fois moins que celle de l’Arabie Saoudite.

Deuxièmement, les prix du pétrole ont en fait baissé entre 2018 et 2019 alors que l’application des sanctions pétrolières contre l’Iran s’intensifiait, en partie parce que les pays du Golfe, qui considèrent également l’Iran comme une menace pour la paix régionale, ont compensé la perte de pétrole iranien en augmentant leur propre production.

Avec une capacité de production de réserve record, notamment l’Arabie Saoudite produisant un tiers de moins de pétrole qu’à l’époque de Trump, la production pétrolière iranienne peut facilement être remplacée.

D’ailleurs, les sanctions pétrolières contre l’Iran ont prouvé leur efficacité par le passé. Sous l’administration Trump, avec Jared Kushner, architecte des Accords d’Abraham, et l’envoyé spécial pour l’Iran Brian Hook, une attention accrue à l’application des sanctions par le gouvernement américain a réduit le volume des exportations de pétrole iranien de 95 %, passant de 2,5 millions de barils par jour en 2018 à un minimum de 70 000 barils par jour en 2020, réduisant ainsi les revenus pétroliers iraniens de 50 milliards de dollars.

Par conséquent, le retour de Trump à la Maison Blanche en janvier, ainsi que ses déclarations de campagne selon lesquelles il se montrerait dur envers l’Iran, soulèvent la question de savoir s’il ciblera à nouveau ces flux. Pour contourner les mesures américaines, l’Iran s’appuie de plus en plus sur une flotte de pétroliers fantôme et des pratiques commerciales qui échappent au contrôle de l’Occident.

« Je pense que cela aura un impact important sur les exportations de pétrole iranien », a déclaré Ben Cahill , directeur des marchés et de la politique énergétique à l’Université du Texas, à propos du retour de Trump. « Il est difficile de remettre le génie dans la bouteille après le développement du marché noir pendant des années et l’évasion et la dissimulation des sanctions qui ont progressé. Mais je soupçonne que Trump s’appuiera sur la Chine. »

Cahill estime que les flux iraniens pourraient être réduits de 750 000 à 1 million de barils par jour. Si cela s’avérait exact, cela ramènerait les flux à environ 1 million de barils par jour, comme cela a été observé au début de la pandémie de Covid-19.

Alors que l’on s’attend généralement à ce que les marchés du pétrole et du diesel soient excédentaires l’année prochaine, le nouveau président pourrait également avoir une marge de manœuvre. En effet, si nous avons effectivement une production de pétrole au-dessus de la demande l’année prochaine, alors si Trump met de nouveau en place ses sanctions, cela aura assez peu de conséquences sur les prix du marché.

D’ailleurs, Bob McNally, président de Rapidan Energy Group, a déclaré que Trump ciblerait les ports qui transportent le pétrole iranien et ferait du pays du Moyen-Orient une priorité dans ses négociations avec la Chine, son principal acheteur.

Une politique de sanctions sévères pourrait perturber jusqu’à 1,3 million de barils par jour de flux de brut iranien, estime Rapidan.

En outre, le changement de dynamique mondiale depuis le dernier mandat de Trump pourrait également obliger le prochain président à réévaluer son approche des relations avec l’Arabie saoudite, a déclaré McNally. Le leader de facto de l’OPEP a conclu un accord en 2023 pour normaliser ses relations avec Téhéran pour la première fois en sept ans, et les liens sont devenus moins tendus ces dernières années.

De plus, si les sanctions se durcissent, la Chine pourrait voir ses coûts pétroliers augmenter, ce qui aurait un impact sur son industrie de raffinage, en particulier les raffineries indépendantes, qui sont déjà confrontées à des difficultés liées à la faible demande de carburant et donc à la réduction des marges bénéficiaires.

En effet, depuis 2019, les raffineries privées chinoises sont devenues des acheteurs du brut iranien sanctionné car elles bénéficiaient de réductions de prix sur les barils, profitant d’un vide laissé par les grandes entreprises publiques méfiantes face aux sanctions américaines.

Cette décision a permis à la Chine d’économiser des milliards, consolidant son rôle de marché pétrolier majeur pour Téhéran. La Chine a économisé environ 4,2 milliards de dollars en important un volume record d’un million de b/j d’Iran l’année dernière, soit 60 % au-dessus des pics d’avant les sanctions enregistrées par les douanes chinoises en 2017 à 623 000 b/j, alors que Téhéran a augmenté sa production à des niveaux proches du maximum et a offert des réductions comme raide jusqu’à 17 dollars le baril par rapport au Brent.

Les rabais ont soulevé des questions sur la rentabilité à long terme des affaires de l’Iran avec la Chine. Mais les experts estiment que Téhéran a encore tout à y gagner.

« Même avec des rabais importants, vendre du pétrole iranien est extrêmement rentable et durable », a déclaré Steve Hanke, professeur d’économie appliquée à l’université Johns Hopkins. « C’est parce que le coût marginal de production en Iran est d’environ 15 dollars ou moins par baril. »

Gregory Brew, analyste de l’Iran et de l’énergie au groupe américain Eurasia Group, dit que les sanctions américaines étaient autrefois efficaces pour bloquer les exportations de pétrole vers la Chine, mais ce n’est plus le cas.

« La stature croissante de la Chine en tant que nouvelle puissance mondiale lui donne une plus grande liberté pour défier les sanctions américaines », a déclaré Brew.

Les données de suivi des navires collectées par Argus montrent que les exportations de pétrole de l’Iran oscillent actuellement autour de 1,5 million de barils par jour, dont environ 85 à 90 % vont à la Chine.

Plus précisément, les données douanières de la province du Shandong, qui abrite au moins la moitié des raffineries chinoises privées montrent que 88 % de ses importations de brut provenaient de Malaisie ou de Russie l’année dernière, soit une augmentation de 20 points de pourcentage par rapport à 2022.

On dit généralement que le brut iranien est transféré via des transferts de navire à navire au large de la Malaisie avant d’être rebaptisé pétrole malais.

Alors, le secteur du raffinage privé a été le secteur le plus important pour l’augmentation des approvisionnements de l’Iran. Les fournisseurs offrent de bons services et sont prêts à absorber les coûts croissants des raffineurs indépendants, tels que les frais supplémentaires d’administration des importations, les loyers de stockage et même les taxes.

L’Iran et la Chine ont mis en place un réseau commercial utilisant le yuan et divers intermédiaires pour contourner le contrôle financier américain, ce qui complique l’application des sanctions par Washington.

En revanche, avec le retour potentiel de Trump, la Chine pourrait voir un risque de voir ses approvisionnements en brut iranien bon marché, qui représentent environ 13% des importations du premier acheteur mondial de pétrole, diminuer si Donald Trump renforce l’application des sanctions contre Téhéran.

De telles restrictions pourraient viser les banques et les raffineries chinoises, ainsi que les intermédiaires malaisiens et émiratis impliqués dans le commerce. Par rapport à l’administration Biden, Trump pourrait être moins préoccupé par la flambée des prix du pétrole et les risques chinois qui accompagneraient des sanctions plus sévères.

D’ailleurs, ces derniers mois, les États-Unis ont renforcé les sanctions contre les navires de la « flotte fantôme » qui transportent le pétrole iranien, ce qui a ralenti les livraisons à la Chine depuis des centres de transbordement comme la Malaisie.

Selon un représentant d’une raffinerie indépendante qui utilise du pétrole iranien, même les opérations de transfert de navire à navire (STS) pourraient être impactées.

« L’inquiétude se concentre plus sur le transport maritime que sur les transactions bancaires », a-t-il déclaré.

Pourtant, malgré ces obstacles, les importations chinoises de pétrole iranien ont augmenté d’environ 30 % entre janvier et octobre 2024, principalement grâce aux opérations de la « flotte fantôme », selon Emma Li, analyste chez Vortexa. « Des changements plus importants pourraient survenir si de nouveaux acteurs, comme les banques, sont ajoutés à la liste des cibles », a-t-elle expliqué.

De surcroît, il est très probable que la Chine continuera à acheter du pétrole iranien. Si certaines raffineries et banques pourraient mettre un terme à leur participation, d’autres décideront probablement que leur participation au commerce du pétrole iranien en vaut la peine, même si elles sont soumises à des sanctions américaines, en particulier si Pékin les soutient. Les importations chinoises de pétrole iranien ont augmenté malgré les sanctions antérieures contre les raffineries et les banques chinoises.

De fait, les raffineries chinoises privées sont moins préoccupées par les sanctions américaines que les compagnies pétrolières nationales chinoises. Les entreprises publiques chinoise CNPC et Sinopec ont cessé d’importer du pétrole iranien après que Washington a décidé de ne pas renouveler les exemptions de sanctions pour les acheteurs de brut iranien en mai 2019, en raison des craintes de perdre l’accès au système financier américain.

Toutefois, de nombreuses raffineries privées ont une exposition minimale au système financier basé sur le dollar. Les raffineries privées qui utilisent la technologie américaine, en revanche, n’ont pas acheté de pétrole iranien.

Ainsi, il est peu probable que Pékin empêche les entités chinoises d’acheter du pétrole iranien. Il s’oppose aux sanctions unilatérales et aux tentatives de pays tiers d’interférer dans le commerce énergétique de la Chine, ce que les responsables ont réitéré après la signature des nouvelles sanctions par le président Biden.

Dans l’ensemble, l’approche de Trump en matière de sanctions dépendra probablement de la nature du marché pétrolier lorsqu’il prendra ses fonctions, a déclaré David Goldwyn, président de Goldwyn Global Strategies et président du groupe consultatif sur l’énergie du Centre mondial de l’énergie de l’Atlantic Council. « Plus le marché est faible, plus la probabilité de sanctions plus strictes est élevée », a-t-il déclaré.

Effectivement, une répression contre l’Iran, membre de l’OPEP, soutiendrait les prix mondiaux du pétrole, mais cet effet pourrait également être compensé par d’autres politiques de Trump, comme des mesures visant à accroître les forages nationaux, l’imposition de tarifs douaniers à la Chine qui pourraient déprimer l’activité économique, ou un assouplissement des relations avec la Russie qui pourrait libérer ses expéditions de brut sanctionnées.

Les producteurs de pétrole américains s’attendent à une diminution des réglementations sur la production de brut sous la présidence de Donald Trump, ce qui pourrait signifier une offre de pétrole plus élevée et, par conséquent, des prix plus bas. Mais une nouvelle poussée vers l’ouverture de projets de forage, mettant davantage d’offre sur le marché, conduirait à une baisse des prix, diminuant ainsi les revenus des producteurs américains, a déclaré Cole Smead, président et directeur général de Smead Capital.

« Si l’administration Trump ouvre les concessions fédérales pour le pétrole et le gaz, les terres fédérales obtiendraient 25 % des revenus par baril. Vous aurez beaucoup de mal à trouver une compagnie pétrolière capable de gagner de l’argent à 52,50 dollars le baril avec ce qu’il lui reste d’un baril à 70 dollars », Smead, dans des notes envoyées par courriel. « La seule chose qui incitera les foreurs à forer, ce sont des prix du pétrole plus élevés basés sur ces marges. »

Alors, Washington devra décider comment prioriser les achats chinois de pétrole iranien par rapport à d’autres objectifs de la politique américaine, notamment entraver le soutien de la Chine à la guerre russe en Ukraine. Sanctionner des entités chinoises pour leur implication dans le commerce du pétrole iranien pourrait rendre plus difficile l’obtention d’une coopération chinoise sur d’autres questions.

Pékin a averti que la menace que représentent les sanctions pour le commerce de la Chine avec l’Iran « crée de sérieux obstacles à la coopération sino-américaine dans les domaines concernés ». De plus, si les raffineries privées chinoise cessaient d’acheter du pétrole iranien, elles en achèteraient probablement davantage à un autre pays sanctionné : la Russie.

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