Le Dax allemand signe une progression remarquable depuis le début de l’année, alors que la conjoncture de la première économie de la zone euro s’avère maussade.
Le modèle allemand qui avait engrangé tant de succès dans les années 2000 et 2010 grâce à un accès à de l’énergie bon marché (gaz russe) et une économie tournée vers l’exportation de produits manufacturés (forte demande chinoise) montre ses limites. Les coûts de production ont monté, en raison notamment de la crise de l’énergie qui a montré la vulnérabilité du mix choisi (exposition excessive au gaz russe).
Dans le même temps, la Chine s’est renfermée sur elle-même à cause du Covid de 2020 à 2022 puis est arrivée la crise immobilière qui a fortement ralenti la demande intérieure du pays. En outre, la Chine qui tirait la demande de produits manufacturés est également devenu un concurrent de premier ordre.
Et, pourtant le DAX 40, le grand indice de la Bourse de Francfort, défie la gravité. Enchaînant les records, l’indice progresse de plus de 20% sur l’ensemble de 2024, alors que le CAC 40 perd 1,27%.
Certes, les tensions politiques en France liés à la dissolution de l’Assemblée nationale en juin et les incertitudes politiques qui ont suivi, pèsent dans la balance. La dissolution de l’Assemblée nationale en France, en juin dernier, avait provoqué d’importants remous à la Bourse de Paris. Le CAC 40, qui évoluait au-dessus des 8.000 points avant cet évènement politique majeur, n’a plus jamais approché de près ou de loin ce seuil.
La question de la dissolution et des risques politiques associés a été le premier déclencheur de sous-performance de l’indice. Le risque politique a pesé car le marché a, dès le mois de juin, redouté de voir des formations politiques radicales émerger avec des importants changements fiscaux. Ce risque n’a pas pesé qu’en juin mais tout au long de l’été.
Le marché n’a pas eu tort : si le risque de radicalité politique ne s’est pas concrétisé, la fiscalité a effectivement été modifiée. Avec le risque que des mesures prises temporairement pour réduire un déficit dégradé ne deviennent durables. L’actuel gouvernement avait par exemple décidé d’alourdir pendant deux années l’impôt sur les sociétés acquitté par les entreprises réalisant plus d’un milliard d’euros de chiffre d’affaires en France.
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Néanmoins, l’Allemagne a également connu son moment « politique » cette année. De fait, le chancelier, Olaf Scholz, a révoqué le mercredi 7 novembre, le ministre des Finances, Christian Lindner, qui a été remplacé par Jörg Kukies, proche conseiller de Scholz.
Cette annonce a acté la fin de la coalition allemande « feu tricolore » qui regroupait les sociaux-démocrates (SPD) de Scholz, les écologistes et les libéraux (FDP) de Lindner. L’exécutif au pouvoir n’a ainsi plus de majorité au Parlement, réputé très puissant outre-Rhin.
Des tensions avaient émergé entre le FDP et le SDP autour de la constitution du Budget 2025 et la direction de la politique économique (en clair: faut-il relancer la croissance quitte à ne pas tenir l’équilibre budgétaire). Ce dans un contexte économique dégradé, puisque l’Allemagne peine à renouer avec la croissance, laissant désormais ses voisins tirer l’activité de la zone euro.
À la suite de cette décision, Olaf Scholz a appelé à un vote de confiance à la mi-janvier 2025. « S’il perdait ce vote, comme cela semble probable, il demanderait au président fédéral Steinmeier de dissoudre le parlement dans un délai de 21 jours. Dans le cas où le président dissoudrait le parlement, de nouvelles élections devraient être convoquées dans un délai de 60 jours« , explique UBS. Ce qui reviendrait donc à tenir des élections anticipées en mars.
Mais contrairement à la France, le risque politique mérite d’être relativisé. UBS note qu’au regard des sondages actuels, des coalitions traditionnelles (comme une grande coalition sociaux-démocrates-conservateurs) ont toutes les chances d’émerger. Alors que le parti d’extrême-droite AfD n’a que très peu de chance d’accéder au pouvoir.
De plus, ce bouleversement politique pourrait par ailleurs permettre à l’Allemagne d’obtenir plus de flexibilité sur la « règle d’or » ou « frein à l’endettement » qui limite fortement le déficit budgétaire, sauf en cas de détérioration importante de la conjoncture. Les deux partis qui devraient être amenés à former une coalition en février prochain se sont montrés ouverts à la révision de cette règle, même au sein du parti conservateur gardien du dogme du « Schwarze Null » (déficit budgétaire nul).
En d’autres termes, la crise politique allemande est vue d’un bon oeil par les marchés car elle pourrait, in fine, entraîner une hausse des investissements dans le pays.
« Il y a une ouverture sur une politique budgétaire. Une fois qu’il y aura une nouvelle coalition gouvernementale, peut-être il y aura-t-il une réflexion sur une révision constitutionnelle qui permettrait de sortir de ce frein à l’endettement qui se révèle complètement toxique« , a expliqué sur BFM Business ce jeudi Gilles Moëc, chef économiste du groupe Axa.
« On se dirige vers la sortie de cette situation de blocage avec peut-être une élection en mars. Donc on va plutôt vers une clarification, au rythme des institutions allemandes« , a conclu l’économiste.
Cette différence de situation a politique a également joué un rôle dans l’arbitrage des portefeuilles des investisseurs, sachant que celle en Allemagne n’est arrivé qu’en novembre, alors que celle française date du mois de juin avec des risques plus élevés sur le plan fiscal et politique.
Mais cela n’explique pas tout. D’autant que le FTSE 100 (+7,65%), indice principal de la Bourse de Londres, et le SMI (+4,76%), celui de Zurich, les deux autres places fortes de la Finance en Europe, sont aussi distancés par le DAX 40.
Le premier élément de réponse n’a d’ailleurs rien de très complexe. Le DAX a bien résisté parce qu’il n’est pas vraiment lié à l’économie allemande. Selon les données de Goldman Sachs, seulement 18% des revenus des sociétés de l’indice sont générés en Allemagne. A titre de comparaison, le CAC 40 pourtant composé de sociétés très internationalisées, affiche un taux plus élevé, de 22,7% (de revenus générés en France).
La différence est certes, mais celle-ci se fait surtout sur le type de produits exportés. On a un cinquième du CAC 40 qui est représenté par le luxe et dont le plus grand marché est la Chine, or actuellement les ménages chinois ne privilégient pas l’achat de produits du luxe étant la situation économique de ceux-ci depuis la crise immobilière et la répression du gouvernement sur les sociétés technologiques.
Le luxe ne bénéficie pas non plus de la résilience de l’économie américaine soutenu par les dépenses à la consommation des ménages qui sont devenus plus sélectifs dans leurs achats à cause de l’inflation.
Ainsi, l’Allemagne qui a une pondération des secteurs plus diversifiés dans son indice, est lui aussi exposé à la Chine, mais moins que le CAC 40. Il est davantage exposé aux Etats-Unis, où les indicateurs macroéconomiques sont au beau fixe, alors l’indice profite bien mieux de la conjoncture actuelle américaine.
« Les Etats-Unis sont le premier marché à l’exportation des entreprises allemandes, derrière la France et, dorénavant, loin devant la Chine », confirme l’experte en analyse macroéconomique Véronique Riches-Flores. La Chine représente moins de 6 % des exportations allemandes contre près de 11 % pour les Etats-Unis.
Même si l’élection de Donald Trump, avec les risques de guerre commerciale tous azimuts, peut inquiéter, elle est vue d’un bon oeil, car un dollar fort favorise les entreprises exportatrices européennes. Depuis fin septembre, l’euro (proche de 1,06 dollar lundi) a perdu plus de 5 % face au dollar.
« Ce qu’entrevoient les marchés sont probablement les effets stimulants que pourrait avoir la politique de Trump sur la demande américaine adressée aux entreprises allemandes, plutôt que les conséquences négatives, plus incertaines et plus lointaines, des taxes à venir à l’importation », explique l’experte en analyse macroéconomique. D’autant que les entreprises chinoises risquent d’être bien plus pénalisées par le bras de fer à venir que les groupes allemands
En effet, Wall Street est en pleine effervescence depuis le début de l’année et encore plus depuis l’élection de Donald Trump, impatiente de voir arriver les baisses d’impôts, les dérégulations et l’énergie bons marchés promis par Trump, ce qui pourrait profiter à des entreprises comme Deutsche Telekom, SAP ou Allianz.
Au-delà de cette exposition faible à l’Allemagne, plusieurs poids lourds du DAX 40 connaissent une année faste. Des facteurs sectoriels spécifiques peuvent avoir contribué à sa surperformance, étant donné le poids plus important des valeurs de croissance. En effet, nous trouvons plusieurs valeurs qui ont réalisé des performances stratosphériques cette année. Goldman Sachs les appelle les « Sept Magnifiques allemandes ».
On retrouve, l’éditeur de logiciels professionnels SAP, l’assureur Allianz, le réassureur Muchich Re, le groupe pharmaceutique Merck, Siemens Energy, spécialisé dans les centrales électriques et les énergies renouvelables, le conglomérat industriel présent dans l’armement Rheinmetall, et l’opérateur télécoms Deutsche Telekom.
Nous avons Siemens et Rheinmetall qui ont grimpé respectivement jusqu’à aujourd’hui de 321% et 105%. Dans le même temps, SAP SE, la plus grande entreprise en termes de capitalisation boursière du DAX, a progressé de 76% dans un contexte de reprise mondiale des valeurs technologiques.
Siemens Energy a profité de la mégatendance de l’électrification de l’économie. De plus, l’entreprise a par ailleurs enchaîné les bonnes publications (18,5% de croissance sur le dernier trimestre publié) et renforcé son bilan, en vendant pour 3 milliards d’euros d’actifs. « Le marché de l’électricité reste solide, entraînant des volumes et des prix élevés dans les divisions ‘Grid’ (réseaux électriques) et ‘Gas’. Dans le même temps, le redressement de Gamesa (la division d’énergies renouvelables, NDLR) semble être en bonne voie« , juge Deutsche Bank.
De son côté Rheinmetall (+70%), qui fournit des blindés à l’armée allemande, continue d’être la valeur défense préférée des investisseurs en Europe, portée par les tensions géopolitiques.
Concernant SAP, la société a publié de très bons résultats cette année, et est exposée à deux thématiques porteuses à savoir l’intelligence artificielle (IA) et l’informatique dématérialisée (cloud). L’entreprise s’est d’ailleurs réorganisée en début d’année pour se concentrer sur l’essor de l’IA. Or, on rappelle que la tendance de l’intelligence artificielle a été extrêmement bénéfique pour les entreprises technologiques.
Par ailleurs, même en dehors des « Sept Magnifiques » cités par Goldman Sachs, d’autres groupes affichent de belles progressions dans le DAX 40. Citons Adidas (+31,1%), qui taille des croupières à son rival Nike et a relevé plusieurs fois ses objectifs 2024, le motoriste aéronautique MTU (+64,3%) qui bénéficie de la dynamique de ses services d’après-vente, ou les banques Deutsche Bank (+35,8%) et Commerzbank (+39,5%).
En revanche, lorsqu’on voit le CAC 40 avec ses poids du luxe, et de l’industrie, on retrouve des performances plus dispersées. Tout d’abord, pour le luxe, nous avons LVMH qui perd 12% cette année, Kering, -38%, l’Oréal, -22% et seulement Hermès qui prend +18%. Ensuite pour l’industrie, nous avons TotalEnergies qui perd -11,82%, Sanofi qui prend seulement +1,34%, Sanofi à +1,35% et pour la finance, BNP Paribas perd -5,79%.
D’ailleurs, le luxe français représente représente environ 20% de la pondération totale du CAC 40 a été heurté de plein fouet par la morosité de l’économie chinoise, la Chine étant un marché important pour le secteur (avec environ 30% des revenus). Cela a particulièrement pesé sur LVMH et L’Oréal, deux des trois plus importantes capitalisations boursières du CAC 40, qui ont tous deux publié des croissances inférieures aux attentes au troisième trimestre.
Les acteurs du luxe ont aussi, plus récemment, pu être pénalisés à la fois par les mesures de relance décevantes de la Chine et par les craintes liées aux surtaxes douanières voulues par Donald Trump.
« L’éventualité de tensions commerciales entre les États-Unis et la Chine pourrait encore affaiblir le sentiment des consommateurs chinois et compliquer le redressement macroéconomique de la Chine, ce qui constituerait un risque pour la reprise du secteur du luxe« , a souligné UBS, la semaine dernière.
Autre impasse gagnante du gestionnaire : le secteur automobile, où il est largement sous-investi, Stellantis (Peugeot, Chrysler, Fiat…) ayant vu son cours de Bourse dégringoler de plus de 40 % depuis janvier.
Lorsqu’on voit ces performances de marché, on comprend directement la divergence entre les deux indices qui représentent les deux plus grandes économies européennes.
